（学之智经济原创）

截至2024年末，中国的广义货币供应量M2为313.5万亿元，是GDP的2.3倍。这么多的钱是怎么“印”出来的呢？在M2中，有很少一部分是物理形态的纸币和硬币，大约不到13万亿元，占M2的比重在4%左右。这些看得见摸得着的钱是由中国印钞造币总公司下属的各个印钞厂“印”出来的。而其余占比高达近96%的货币是看不见摸不着的，它们的“印”制过程就很有意思了，主要依赖于现代金融体系的运作。

基础货币与派生货币

在人们的普遍认知中，手中的钞票似乎直接来源于政府，主权政府被视为拥有货币印刷权的唯一主体。这种观念在主权货币的流通使用角度上有其合理性，因为政府作为货币的法定发行者，其印刷和发行的货币在市场上具有法定的支付和结算功能，是经济活动的基础。

然而，当我们深入探讨货币的创造过程，即钱是如何“印”出来的时，这一观念就显得过于简化了，甚至是错误的。实际上，货币的创造是一个涉及多个主体和复杂机制的过程。在现代货币银行体系下，流通货币的供给并非直接由政府部门提供，而是由多个渠道共同创造。

在现代货币银行体系下，货币的创造主要有两个来源：中央银行的基础货币和商业银行的派生货币。

从基础货币的角度来看，这部分货币是由中央银行直接创造和发行的。基础货币的投放往往体现着主权政府的意志和政策导向，可以视为广义政府部门提供的。即便如此，现代国家普遍以法律的形式要求中央银行与财政部门保持独立，意味着也并非完全由狭义的政府机构独揽货币投放权。中央银行通过公开市场操作、再贷款和再贴现、买卖外汇资产等手段来控制基础货币的供应量，进而影响整个经济体系的货币存量。但基础货币只是货币供应总量中的一小部分。

现代货币体系中，大部分货币是通过商业银行的信贷活动创造出来的，即派生货币。当商业银行向企业或个人提供贷款时，这些贷款实际上就是在创造新的货币。这些新创造的货币随后进入经济体系，成为流通中的货币供应量的一部分。从这个角度来看，货币的创造并不仅仅依赖于政府的印刷行为，而是更多地依赖于市场主体的信贷活动和市场需求。

市场主体是“印”货币的重要力量

基础货币由中央银行直接控制和创造，而派生货币则是由商业银行通过信贷等方式创造出来。派生货币的供应量主要取决于经济活动中的信贷需求，是市场部门的主动行为。当经济增长前景和预期乐观的时候，市场主体通常以举债的方式扩大借贷融资，他们会增加对商业银行的贷款需求，从而促使商业银行创造更多的派生货币。这些新增的货币供应量增加了经济中的流动性，促进了经济增长和投资。

以中国的货币供应量为例。截至2024年末，基础货币为36.8万亿元，M2为313.5万亿元。在M2中，由中央银行直接提供的基础货币占比仅有11.7%，而其余88.3%为经济活动形成的派生货币。由此可见，市场部门的经济行为是促进货币供应量增加的主要力量。

拉长时间轴来看，从2010年到2024年，中国的货币乘数从4%左右上升到8.5%左右。通常而言，在市场需求扩张的过程中，经济增长动能较强，货币乘数就会上升。这时候，企业和个人为了增加投资和消费，趋向于加杠杆获得借贷资金，促进派生货币的产生。商业银行的信用创造能力增强，银行体系的资产负债表处于扩张状态。一个国家如果能在较少的基础货币上创造出更多的派生货币，说明这个国家的经济效率较高，资金利用效率也较高。

图1：中国基础货币、M2及货币乘数（单位：亿元、倍）

数据来源：中国人民银行

派生货币的非理性波动存在隐患

需要注意的是，流通中的所有货币，包括派生货币，都以国家信用为支撑，并依照法律制度加以维护。而派生货币是基于市场借贷行为并通过商业银行的信贷活动创造出来的，它在流通中增加了货币供应量，这实际上是对主权信用的一种无形扩张。也就是，市场的借贷行为对主权信用产生了稀释作用。

如果派生货币不受管理地自由产生，就会影响货币价值的稳定性，并削弱国家的信誉，存在一定隐患。

当市场需求非理性扩张时，市场主体就会通过商业银行扩大借贷规模，导致派生货币过度增加。过度增加的派生货币可能引起通货膨胀、资产泡沫等问题，进而威胁金融系统的稳定性。

相反，当市场需求萎缩时，商业银行的信贷规模可能萎缩，导致派生货币的减少，产生资产负债表衰退现象。这就会产生信贷紧缩、经济衰退等风险。

因此，当市场需求非理性扩张或者萎缩，派生货币就会相应的过度增加或者减少，导致金融系统波动性加大，可能会引发债务危机或金融风险，甚至威胁到整个金融体系的稳定性。这实际上反映出市场经济的一种自发性缺陷。

货币管理的重要性

为了应对市场行为非理性波动带来的风险，维护主权信用健康和稳定，政府部门需要加强对市场借贷行为的管理和引导。这就需要采取一系列政策工具和监管措施，对货币供应量、利率、汇率等关键经济变量进行调控，以确保货币价值的稳定、经济的增长和金融市场的健康。一是通过有效的货币管理，维护国家信用的健康；二是维护合理的货币供应量，促进经济的稳定增长；三是加强货币供应非理性波动的监控，及时发现和化解金融风险，防止金融危机的发生。

这时候，中央银行就显得尤为重要。中央银行是货币管理的核心机构，负责制定和执行货币政策，调控货币供应量和金融市场。根据经济增长、通货膨胀、汇率等经济指标，制定合理的货币政策，确保货币供应量的增速与经济增长相匹配。通过货币政策工具，如信贷政策、窗口指导等，引导商业银行等金融机构理性放贷，避免过度借贷和信贷风险。通过公开市场操作、外汇市场干预等手段，维护金融市场的稳定，防止市场出现过度波动。

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