我有一个大户的朋友，他非常擅长在低点买入，平时几乎不关注个股的情况，他的收益主要来自于每年一两次的低点买入，他对市场的底部有很敏锐的判断，而且胆量大又细心，即使买错了也能及时止损。他的止损都是小额的，一旦买对了就会加大杠杆，等到市场反弹就会降低杠杆，再继续上涨就会减少仓位，就是这样一套策略，让他前十年的年化收益达到了二十几个百分点。

但是去年他只赚了一次，基本上是买一次亏一次，损失惨重，每次一加杠杆就遭遇更大的跌幅，今年年初他还在坚持低点买入，结果还在继续亏损。 他很困惑，是不是自己的方法有问题呢？ 其实不是这样的。 大盘的择时低点买入的成功率，主要取决于大盘的上涨趋势，只要股市保持长期上涨，当市场跌到一定的恐慌程度时去低点买入，成功率都会超过50%，再加上一些经验和技巧，心态上克服人性的恐惧和贪婪，就可以形成一个既考虑成功率又考虑收益率的稳定盈利方法。

但是这个方法的前提是“长期上涨的趋势”，如果这个前提消失了，那么方法也就失效了，再高的水平也没用，因为你赚的其实都是宏观经济的钱。 就像你在一个上升的电梯里，不管你做什么，都是往上的，可怕的是你以为电梯上升是你的功劳，电梯已经下降了，你还在做那些事情。

高端白酒投资的基金经理过去十年都过得十分舒心，不信你看看张坤就知道了。每周看着卖方的各种渠道调研取得的高频数据，每个月跟重仓的白酒公司交流一下，每个季度往酒厂跑一跑，即是调研，也是散心；然后在几家高端白酒之中挑挑拣拣，一会儿增加汾酒、一会儿调减洋河、泸州老窖也经常调进调出，看起来专业、敬业，其实还是赚的“中国中产消费升级”这个大贝塔的钱。

消费升级的终结，是2022年以来消费行业发生的最大变化，也是对消费股投资者的最大考验。活在过去的投资者，还在纠结于“今年白酒回款进度大多慢于去年同期的原因”，而没有意识到，过去十几年支撑消费股增长的常见投资逻辑，已经不再适用于当前的市场环境。

接下来，可以分别从消费者、企业和资本市场三个角度，分析消费升级终结的影响和应对策略。每个角度可以用一个小标题来突出，然后用具体的数据和案例来支持。例如：

消费者：追求极致性价比，打破品牌忠诚度

消费者的偏好和需求在不断变化，未来的消费者将把追求极致性价比当成终极正义和第一性需求。这意味着，消费者不再盲目追随品牌，而是更加理性和精明地比较不同的产品和服务，选择最符合自己的价值观和预算的消费方案。这对于那些过去依靠消费升级培养的高毛利行业和高度依赖渠道利润的行业，是一个巨大的冲击。白酒就是一个典型的例子。白牌工厂货的出现，打破了白酒行业的品牌壁垒，让消费者有了更多的选择，也让白酒品牌为了生存，不得不从过去高度依赖的渠道利润下手，降低价格和折扣，从而损害了品牌的形象和溢价能力。

企业：自我革命，适应新的消费形态

消费升级的终结，并不意味着消费需求的减少，而是意味着消费形态的变化。参考日本股市，未来也会出现消费大牛股，它们的底部也许就在今年，但问题在于，未来的消费龙头还会是现在的消费龙头吗？这就要求现在的消费品牌，要有自我革命的勇气，不断创新和改变，以适应新的消费趋势和需求。否则，就有可能被新兴的品牌和企业颠覆和取代。B站就是一个反面的教材。B站作为一个理应最能感受市场变化的公司，却停留在老的战略中无法转身，继续宣称自己是年轻人浓度最高的社区，而忽视了年轻人的消费能力和需求。B站主要是品牌广告，价值来自年轻人的“品牌心智”，而不是钱包。这就导致了B站的盈利能力和增长潜力受到了限制，无法满足资本市场的期待。

资本市场：重新定价，寻找新的估值锚

消费升级的终结，也给资本市场带来了巨大的挑战。过去，资本市场愿意给消费股高估值，是因为消费股具有稳定的增长、强大的品牌力、渠道力和溢价能力，以及与海外品牌的对标空间。但现在，这些因素都不再那么可靠，消费股的业绩和未来都面临着不确定性和风险。在市场不好的时候，消费股的估值下限会不断被打破，被杀逻辑意味着估值锚就不存在了，也无法跟海外对标。这就要求资本市场重新定价，寻找新的估值锚，比如股息率、现金流、市场份额等，来评估消费股的价值和潜力。

市场价值标准的变化 价值投资者研究企业的第一步，是先看这个企业的自我定位——它想成为什么样的企业。这是因为，市场对企业的价值判断，已经从成长转向了分红。

以前，投资股票就是追求成长股，因为行业空白的机会太多了，高速成长才是唯一的生存之道。我们看一个股票有没有投资价值，就是在看它的成长性如何，基于这个大前提，我们才去看商业模式、市场空间、财务稳健性等。问估值高低，也是看是不是过度透支了未来的成长性——成长是一个默认的价值尺度。

但是，为什么我们一定要成长呢？股票投资就是获得一家优秀公司的股权，分享它的利润，一个不成长但ROE很高的公司，大部分利润都用于分红，完全可以给我们带来回报。相反，一个高速成长的公司，很少给股东分红，把赚到的钱全部投入到固定资本、未知市场和新品类中，始终面临着激烈的竞争，这样的企业的成长性，只有在整个经济高速增长的状态下才有意义。如果宏观增长开始放慢，好机会减少，这种投资驱动的成长模式，总有一天会翻车。

因此，随着A股越来越多的公司都进入成熟阶段，市场的价值标准就会发生巨大变化。以前市场是“宁欺白须公，莫欺少年穷”，大公司给低估值，小公司给高估值，正是对成长带来的可能性的敬畏。未来，小公司就只是“个子矮”，不代表有成长性，大家一视同仁看股东回报——主要是分红和现金回购。从相信未来，到只相信现在，整个市场的审美正在发生巨大的变化。

未来随着A股越来越多的公司都进入成熟阶段，小公司就只是“个子矮”，不代表有成长性，大家一视同仁看股东回报——主要是分红和现金回购。

从相信未来，到只相信现在，整个市场的审美正在发生巨大的变化，以银行为例，过去的低估值是因为投资者相信银行资产质量差，没有未来，但到了“只相信现在”的时代，只要这几年能给高分红，未来谁管呢？

常常有投资者抱怨，半导体周期向上，全球的半导体股都涨上天了，只是我们还不动，但人家半导体是按周期股给现在估值的，我们是按成长股给未来估值的，人家涨周期，我们涨什么呢？

说句难听的话，在上一个时代，那些公司真的有成长性吗？股市就是上市公司的指挥棒，市场喜欢高成长，它就不断的给你讲故事，市场喜欢高分红，它也会不断给你分红。

分红总比讲故事好吧？既然未来看不清，就要证明你还有“现在”。

很多人仍然对股息分红不屑一顾，认为“你要的是股息，他要的是你的本金”，正因为如此，未来市场的价值尺度也会变，会从行业竞争格局、经营稳健性、现金流能力、资本支出占收入比例、负债率、分红意愿等偏稳健的指标考察企业价值，而弱化业务增速、行业空间等偏成长的指标。

A股市场的特色之一就是各种题材炒作，去年尤为疯狂，什么神兽、数字、地名都成了热门概念。

老张曾在之前的文章中，用传播学的视角解读了题材炒作的心理机制，题材只要能吸引眼球，就有可能被炒作，不管它有多荒诞，总有人会信以为真。

题材炒作的关键是有韭菜接盘，这是A股题材炒作盛行的根本原因——散户占据了市场的主体，市场又是封闭的，钱很难流出，只能在各种题材中挑选自己最看好的，题材股涨到高位，未来的亏损就由韭菜来承担。

但是，骗子多了，傻子就不够用，题材多了，韭菜也会不够用；能够源源不断地提供新韭菜的，正是市场的大周期，每隔几年就会有一轮牛市，让老韭菜解套，又吸引新韭菜入场。

当然，新股民韭菜并不是天生的傻子，他们的学历水平很高，远超过普通人群，他们只是风险偏好高，在一个充满机会的年代里，总想在股市中一夜暴富。

题材炒作和价值投资是截然不同的投资理念，前者需要的是乐观和想象力，后者需要的是理性和耐心，前者追求的是快钱，后者追求的是稳钱，前者反映的是那个年代的不平凡，后者反映的是主流价值观。

今年的电视剧《繁花》热播，虽然剧情夸张，但很多人怀念的是那个大家都有机会成功的时代，题材股炒作也是那个时代的产物。

不少新股民都是抱着长期投资的目的进入股市，但价值投资是逆人性的，题材炒作是顺人性的，新股民隐藏的“一夜暴富”的欲望很容易被激发。

去年可能是题材炒作的极致，成长白马股的下跌预示着题材股的末路。

A股的投资者生态，一直是“白马股请客，题材股上菜，韭菜们买单”。成长股投资和题材炒作是A股的两面，相互依存，相互影响，去年的题材炒作把韭菜的钱都挖走了，没有了新的成长白马股的支撑，题材股也难以找到接盘侠。

有一句老话：不要浪费了任何一次危机。

这句话对于当前的股市来说，意味着投资的规则和模式正在发生变化，而这种变化不会轻易地显现出来，市场不会主动告诉你哪些是新的机会，哪些是旧的陷阱，而是通过一轮又一轮的淘汰赛，筛选出适应新形势的人，让他们分享财富的重分配，而把不适应的人淘汰出局。

所以，新的时代总是伴随着一次大的熊市而到来，如果你没有意识到这一点，还沉浸在过去的思维里，坚持买入那些已经失去成长性的股票，你将永远错过属于你的机会。

股票投资者都有乐观的天性，但我们这一代投资者的一个致命弱点是，过分关注美国这个独一无二的成功案例，而忽视了日本、欧洲、甚至南美、东南亚等那些曾经或正在经历转型的市场，忘了美国市场的成功可能只是一种幸存者偏差，事实上，在全球范围内，以成长股为主导的市场是少数。

老张对中国经济和A股市场仍然充满信心，但这不意味着可以停留在过去的时代；相信未来会有新的发展路径，股市也会有新的投资理念，但那种充满刺激和梦想的投资“繁荣”时代，已经一去不复返了。