文|司凡星
来源|博望财经
在全球绿色能源转型的浪潮中，储能技术迎来巨大发展红利。据中国物理与化学电源行业协会预测，到2025年，我国新型储能的产业规模或突破万亿大关。
风口之下，在国内储能系统集成领域稳定排在第一梯队的海博思创，成为了减少碳排放、实现双碳目标的绿色先锋。
海博思创成立于2011年，是行业领先的储能系统解决方案与技术服务供应商，提供储能电站开发、设计、集成、运维、运营等一站式、端到端整体解决方案。
据CNESA统计，2021-2023年，海博思创的储能系统出货量牢据国内市场第一、第二位。据国际知名咨询机构伍德麦肯兹发布的《全球电池储能系统集成商排名》，海博思创2023年全球排名第五位。
近日，北京海博思创科技股份有限公司（简称：“海博思创”）科创版IPO顺利过会，再度引发市场关注。
从招股书来看，近年来，海博思创保持着强劲的增长态势，2021年-2023年，海博思创年度营收分别为为8.38亿元、26.26亿元、69.82亿元，年均复合增长率达到188.67%。净利润分别为1529.47万元、1.82亿元和5.78亿元。今年上半年，海博思创营收36.87亿元，归母净利润2.82亿元。
成绩单着实亮眼，可是，在光鲜的表面背后，其成长与稳健性并非尽善尽美。相反，众多关键指标并不如意：政策依赖、毛利率下降、负债率远高于行业平均水平、逾期应收账款高企、研发弱不禁风、高额诉讼未决…
这种隐藏在喜人业绩背后的逻辑真相，其实才是普通投资者需要更加关注的，层层梳理，未来海博思创在资本市场的路真的好走吗？
01
盈利质量堪忧，毛利率与研发强度远低于同行
海博思创收入增长主要依靠储能系统产品，而这类产品受地区“十四五”相关政策影响的储能系统收入在2022年和2023年暴增。
据招股书显示，2022-2023年政策带来的业绩占到海博思创营业收入的一半左右，换言之，海博思创报告期内的高增长业绩高度依赖政策驱动。其未来持续增长性也引起市场质疑。
此外，尽管海博思创近年来营收跨越式增长，但伴随着激烈的价格战，其毛利率水平却反向一路走低。
招股书显示，2021-2024上半年，海博思创储能系统业务的毛利率分别为24.80%、23.05%、20.02%及19.00%，呈现一路下滑趋势。
而横向对比来看，派能科技、阳光电源、南都电源三家储能企业2023年的的储能系统毛利率分别为31.65%、37.47%和19.19%，今年上半年分别为37.33%、40.08%和31.55%，而海博思创2023年和今年上半年的储能系统毛利率分别为20.02%、19.00%，远低于同行。
海博思创解释道，储能系统毛利率下降，是国内储能系统市场价格下行导致。自2023年上半年开始，储能行业的价格战愈演愈烈，储能电芯及系统价格不断下探并延续至今。
就竞争维度而言，毛利率持续降低，侧面说明公司产品在市场上的竞争力与同行业可比上市公司存在较大差距。随着众多厂商纷纷切入储能系统领域，市场竞争激烈不断加剧，毛利率的下降可能会成为海博思创未来经营的“硬伤”所在。
此外，公司在研发方面的投入比重也是逐年下降。海博思创在2021年至2023年的费用分别为0.56亿元、0.94亿元和1.79亿元，占同期营业收入的比重分别为6.68%、3.58%和2.56%，研发投入逐年下降，而同比其它公司2023年平均研发费率为6.18%，2024年更是高达9.19%。
02
负债高企，应收账款破6亿，高额坏账准备计提
聚焦财务状况，亦有不少风险。
自成立以来，海博思创已然经历包括蔚来资本、北京海淀国资委等投资方的7轮融资，而近年来海博思创的债务也像雪球一样逐渐滚大。
招股书显示，2021-2024上半年，海博思创的负债总额分别达到13.45亿元、48.86亿元、68.43亿元和50.93亿元；流动负债比例分别高达90.63%、98.37%及97.32%；资产负债率分别为25.09%、44.62%、63.64%和57.29%，合并资产负债率更是分别达到47.55%、74.58%、74.12%和65%，远超同行业平均水平。
负债高企之下，今年上半年，海博思创经营活动产生的现金流量净额大幅下降。截至2024年上半年，海博思创经营活动现金流量净额为-9.2亿元，公司现金及现金等价物只有2.6亿元，而短期借款就高达4.64亿元，流动资金严重不足。
根据招股说明书，此次IPO，海博思创本次拟公开发行股票不超过4443.25万股，募集资金7.83亿元，用于年产2GWh储能系统生产建设项目、储能系统研发及产业化项、数字智能化实验室建设项目、营销及售后服务网络建设项目以及补充流动资金，而其中用于补充流动资金为1.5亿元。
对于经营活动产生的现金流量净额大幅下降，海博思创解释道，主要系部分大客户的应收账款未到合同约定的付款节点暂未付款，导致应收账款回款金额相对较少，以及国企、央企客户受预算管理的影响，上半年回款相比于下半年较少。
招股书显示，2021年至2024年上半年，海博思创逾期应收账款余额为18913.63万元、25027.08万元、38333.20万元和62123.61万元，逾期应收账款占比分别为59.30%、44.74%、24.93%和25.21%，其应收账款逾期金额逐年上升，面临较大的风险，应收账款周转率也存在一定波动和季节性特征。
此外，在过去几年中，海博思创还计提高额坏账准备。报告期内，海博思创的坏账准备金额分别为4108.35万元、7246.12万元、14091.76万元、17955.35万元，尤其是最近一期的坏账准备金额高达17955.35万元，而截至2024年6月末，海博思创的净利润也仅仅只录得28036.87万元，其坏账准备金额比净利润的一半还要高。
综上，海博思创已然面临较大的债务偿还风险、资金回收风险、坏账损失风险，而如何消除疑虑、采取措施进行防范和应对也成为公司未来的重中之重，否则或将公司经营产生不利影响。
03
诉讼之患与关联交易
从最新招股书披露来看，海博思创及其子公司近3年涉及多项重大诉讼案件，如中裕酒店案、门源鑫通合同纠纷案、襄阳明途案等。
据问询回复披露，作为涉案金额最大的中裕酒店案，火灾原因系电池插箱内北侧电路板与电池连接的线路短路故障，海博思创作为直接设备提供方，部分资金已被法院冻结。门源鑫通合同纠纷案则是由于门源鑫通向海博思创子公司购买的车辆出现转向轮胎磨损、内饰脱开、前顶打胶等问题，法院判决海博思创更换车辆并支付相关费用赔偿。
诉讼未决风险之外，公司众多疑似关联交易也引发关注。
当前海博思创拥有13家控股子公司和14家参股、合营或联营公司，值得注意的是，从2020年—2023年，海博思创向新源智储销售的金额分别为2,045.22万元、20,290.61万元及80,386.27万元，占营业收入的比例分别为5.52%、24.22%及30.61%，逐年飙涨。而新源智储正是海博思创的参股子公司。
大客户是自家参股公司，关联交易占比三成，其中水分又有多少呢？
除此外，海博思创与一家南通博斯格的供应商闪电式合作也引发市场对于公平性和透明度的质疑。供应商成立不到2个月，便与公司签订了约8000万元的合同，此后的2023年采购金额高达2.4亿元。
除此之外，因电芯无法自主生产，海博思创几乎全部对外采购，其电芯主要由宁德时代及子公司供应。数据显示，在过去的三年里，海博思创用于电芯采购的资金越来越多，2022年更是达到了286,074.58万元，占总采购金额约82.15%。
与此同时，报告期内海博思创向前五大客户的销售收入金额分别为1.88亿元、6.55亿元、21.98亿元，占当期营收的比例分别为50.88%、78.16%、83.70%。
上游供应商单一，下游客户集中度越来越高，海博思创存在严重的大客户依赖，未来，一旦合作关系发生不利变化，将对公司经营造成重大冲击。
END
高速增长固然可喜，但好景背后，海博思创成长性、稳健性已双重涉险。研发羸弱、毛利下降、财务内控、诉讼未决、关联交易、大客户依赖等层面迷雾重重，海博思创该如何维持长期细分领域的竞争优势呢？
