美国CPI

专栏：从CPI增速分布看美国去通胀进程。通过对美国CPI第四级分项的61个子项增速统计，当前美国通胀失控的风险已经大幅下降，但是高增速分项的占比依然较高，通胀压力与1990年至次贷危机时期相当，显著高于上一轮紧缩周期。从当前通胀分布情况很难断言通胀在短期内能顺利回到2%中期目标，利率中枢很可能继续维持高位。

从4月CPI数据看，通胀降温主要得益于核心商品通缩，核心服务业的通胀粘性依然较强，能源同比暂时摆脱通缩。CPI和核心CPI环比增速0.3%依然较高，若保持此增速，下半年将有明显再通胀。

展望后市，我们认为仅凭单月数据很难乐观预期美国去通胀有了进一步的实质性进展，维持2024年美联储降息幅度为0-50bp的判断，即存在不降息的可能。当前美国经济处于下行小周期，美元利率汇率在CPI公布后有望延续回调，该下行小周期有望在6月结束。

专栏：从CPI增速分布看美国去通胀进程 旧金山联储对于PCE各分项增速进行了分布统计[1]，以更全面地评估通胀情况。我们参考其统计方法，对CPI各分项增速也进行了类似统计。 我们选取美国CPI价格指数（非季调）的第四级分项计算同比，目前第四级分项共包含61个物价子项。为了减少单月数据波动的影响，参考旧金山联储同样的方法，对CPI同比取3个月移动平均。统计的项目主要包括：同比加速（减速）的分项占比，不同增速阈值的分项占比。 就同比加速、减速的分项占比而言：2023年同比加速的分项占比显著下降，但今年以来明显回升，至4月已经回升至50%左右。进一步统计当月同比较过去12个月均值的差值大于、小于过去5年两个标准差的分项占比。两个标准差对应历史95%置信区间，超出该区间的波动可以看作是通胀脱锚分项的比例。从这一角度看，同比增速脱锚的分项占比在2023年大幅下降，目前占比已经回到通胀稳定时期水平并持稳。 为了便于对应环比增速与同比增速的关系，我们将CPI分项同比增速划分为大于3.66%、1.81%~3.04%、小于1.21%三个阈值区间，分别对应环比增速0.3%、0.15%~0.25%、0.1%。三个区间分别对应通胀压力加大、通胀受控、通缩压力加大。 从历史数据看：（1）同比增速大于3.66%（环比0.3%）的分项占比与联邦基金利率绝对水平有非常高的正相关性。目前高增速分项占比回落至1990年至次贷危机时期水平，依然显著高于上一轮紧缩周期的占比。若占比无法进一步回落，在不发生经济衰退的前提下，意味着利率中枢将继续保持高位。（2）同比增速1.81%至3.04%（环比0.15%~0.25%）的增速受控分项占比与美联储暂停加息并转向降息有一定相关性，自1990年以来，历次美联储转向降息时该项占比通常接近25%，次贷危机前占比接近20%。目前占比与次贷危机前接近。（3）自1990年以来，历次美联储降息前，同比增速小于1.21%（环比0.1%）的分项占比通常超过50%，目前不足50%，但与1998年降息前水平相当。 综上，当前美国通胀失控的风险已经大幅下降，但是高增速分项的占比依然较高，通胀压力与1990年至次贷危机时期相当，显著高于上一轮紧缩周期。从当前通胀分布情况很难断言通胀在短期内回到2%中期目标，利率中枢很可能继续维持高位。

一、4月CPI数据点评 美国4月CPI同比3.4%，持平预期值，低于前值3.5%；核心CPI同比3.6%，持平预期值，低于前值3.8%。CPI和核心CPI环比增速均为0.3%。数据公布后市场对9月降息的预期略有升温，预期全年降息幅度仍在50~75bp。美元指数跌破105，美债收益率下行，原油下跌，黄金、美股上涨。 从同比数据看，核心商品依然通缩，核心服务同比较上月略有放缓，能源同比由负转正。从弹性、粘性CPI分类看，核心弹性CPI同比走弱，核心粘性CPI同比反弹。服务业仍是通胀的主要来源。从环比数据看，除核心商品环比增速为负，其他项目环比增速依然偏高。

从CPI分项看，核心商品类同比大多走弱，核心服务类中住房同比略微放缓，其他项目同比基本稳定或小幅走高。食品同比保持稳定。能源同比暂时摆脱通缩。 早前公布的美国3月PCE同比回升，核心PCE同比回落速度放缓。服务同比反弹，住房、医疗、交通、保险是主要拉动项。核心商品通缩减轻，同时能源同比由负转正。

1.1 商品 商品价格方面，尽管近期原油价格有所回落，但由于去年同期基数较低，油价同比保持上涨。供应链压力边际回落，二手车价格同比走低但跌势放缓，核心商品同比依然低迷。食品价格中肉类价格同比企稳，谷物类价格同比有望触底回升。

1.2 服务 服务价格中住房贡献有所下降，但其他分项环比基本稳定，使得服务价格环比增速仍在历史较高水平。由于房价对于住房CPI的滞后影响，未来数月住房环比贡献大概率保持0.15%左右，甚至有再加速的可能。

二、后市展望 本月通胀数据低于预期主要得益于核心商品同比通缩和核心服务同比增速小幅放缓。虽然CPI和核心CPI环比增速0.3%较上月0.4%回落，但要使通胀重返2%这样的环比增速依然偏高。在月均0.3%及以上的环比增速下，下半年将有较明显的再通胀。圣路易斯联储物价压力指标也继续指向下半年有较高的再通胀风险。仅凭单月数据很难乐观预期美国去通胀有了进一步的实质性进展，我们维持2024年美联储降息幅度为0-50bp的判断，即存在不降息的可能。

注：[1]详见https://www.frbsf.org/research-and-insights/data-and-indicators/pce-personal-consumption-expenditure-price-index-pcepi/

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