这几天，A股疯了，港股疯了，中国资产疯了，大盘不涨五六个百分点，好像都不算上涨了。

老韭菜庆祝回本、新韭菜连夜开户的同时，一个共同的疑问是：经济这么差，牛市能持续多久？这个问题，没有人可以回答，但前面的前提却值得深究。

经济的确是差，但要加一个前提“体感”，而要读懂这波牛市，有必要读懂A股上市公司在过去几年日子究竟过得怎么样。

根据wind资料中的数据，2019年以来，也就是“口罩”以来A股上市公司的净利润总额并没有大额降低，反而是大额增加，从口罩前的4.6万亿元波动上涨至5.75万亿元。

同样是2019年以来，A股上市公司净资产总额一路从当年末的48.88万亿元，上涨至2023年末的71.2万亿元，连波动都没有，2019年以来A股上市公司的总营收也是一样。

在所有人感叹经济不好的时候，A股上市公司的日子并不差，那市值呢？在2021年冲到峰值之后，一路下降，2023年末已经不足2020年末水平。

一个显而易见的事实是：因为“体感”差，A股上市公司的估值在走低，具体数据变化如下：

A股上市公司疯狂赚钱，但股价低，这不能全怪宏观环境带来的“体感”，因为每一个大公司都是“囚徒困境”的参与者，这场“囚徒困境”一个众做周知的表现就是降本增效。

以我们身边的互联网大厂为例，它们的现金储备基本都是逐年提升的，甚至达到了一个能够用现金买下自己或其他大厂的地步。即便现金如此充沛，它们依然在降本增效，有负债的中产不断“毕业”，现金流断裂。

同样的，A股上市公司的净利润、净资产在增加，它们为什么、是账上没钱吗？也不是，2019年以来，A股上市公司现金储备逐年提升。

从整个社会的层面，大家是没钱吗？央行数据，8月末，本外币存款余额303.21万亿元，同比增长6.6%。月末人民币存款余额297.14万亿元，同比增长6.6%。前八个月人民币存款增加12.88万亿元。

大家不是没钱，是没有把钱花出去或投出去的预期。

最终的最终，一切的一切，还是要归结为预期，因为预期降低，包括A股上市公司在内的大公司们不断降本增效，低预期从大公司传导给中小公司，由富人阶层传到给有负债的中产再向下传导，于是形成了一个经济不好的全民体感。

体感如何能好？“35岁”这个打工人巅峰的年纪，不少人刚刚通过自己的努力实现了升职加薪，刚刚在大城市背上房贷、车贷，孩子刚刚走进小学幼儿园，父母还没退休、很多人人父母退休了也没有退休金......从而有了快递员、骑手、网约车司机饱和的社会现象。

大公司的降本增效难道只会影响中小企业和普通人吗？当然不是，大公司与大公司之间、与中小企业之间、与普通人之间本身就是互为甲乙方，囚徒困境之所以被称为“困境”，本质上就是因为这场困境中没有赢家。

2019年以来，虽然A股上市公司的营收、净利润、净资产依然处于上升状态，但毛利率的算数平均值和中位数逐年下降，同样逐年下降的还有净利率的中位数，它们终归是受到了反噬，应对反噬最好的方式自然是更加严格的执行降本增效。

2023年末，我在《告别降本增效吧！》一文中写出：当下，大公司践行社会责任、体现社会价值的方式不是做做慈善公益、成立这样那样的基金会和捐款，而是暂停追逐高增长，在不衰退的情况下把钱花出去，和社会一起恢复活力、信心和预期，这也是大公司战略高度和定力的体现。

处于利己的考虑，处于囚徒困境之中的大公司决策者不可能在经济差的时候告别降本增效，但如果在牛市和经济复苏的苗头已经显现的当下，依然不为经济复苏添把火，那就不是利己，而是蠢。降本增效的最终结果不是让自己活得更好，而只是死的更晚而已。

即使了解了A股上市公司过去几年的数据变化，只要不是开了天眼的那群人，依然无法回答“牛市持续多久？”

但牛市的脉络却可以分析一二：

短期来看，这一波天量资金和新户会承接一段时间，财经博主们热炒的一个概念是“重新定价中国资产”，这个概念会在承接的这段时间快速实现，上市公司的估值会快速修复，甚至上升到一个恐怖的数字。

但短期内这种大盘"不涨五六个百分点都不算涨"的感觉一定会消失，原因很简单：以5%的复利增长计算，10个交易日就到上证就突破5400点了，那是连“恐怖”都无法形容的情况了......

中期来看，如果企业和老百姓的信心被成功修复，经济复苏的大潮全面掀起，降本增效逆向反转为大手大脚的增收，股价与业绩的正向博弈加速，那么估值就又显得健康了。

短期与中期发生的必要条件是，有筹码的人多数不愿意套现，国内外的资金净流入明显，且老百姓和企业真的开始配合政策节奏增收。

长期去看，估值也修复了，经济也复苏了，上市公司的业绩增长也趋于稳定了，那么PE、PB等指标就又成了判断牛市何时结束的因素。

牛市结束后，会不会如既往一样发生股灾？历史可以参考，但并不是绝对，外部情况在变，内部情况也在变，小学生做高数题和博士生做高数题，成绩并不一样。

注：本文数据多数由wind AI提供，仅供参考，如有与权威数据不符之处，请以权威数据为准；另本文仅做客观分期，不构成投资建议。