东实汽车科技集团股份有限公司（下称“东实股份”）在9月8日成功回复了深交所的第一轮问询之后，于9月22日收到了深交所发出的第二轮问询函，标志着公司的IPO进程又向前迈进了一步。

东实股份曾为东风汽车集团有限公司（下称“东风公司”）的厂办大集体企业，2017年进行改制。报告期内（2020年-2022年），公司主营业务为商用车和乘用车的零部件生产和销售，主要客户为东风公司及其关联企业。

基于与东风公司的紧密关系，在第一轮问询里，东实股份的业务模式及独立性是深交所首当其冲的问询要点。然而，从东实股份的回应中可以看出，尽管公司声称对单一主体不构成重大依赖，其客户集中度较高的情形与同行业可比公司情况具有一致性，但其披露的数据却显示存在一定差异。

为了降低对东风公司的依赖，东实股份近年来有意拓展新客户。然而，随着来自“东风系”的收入占比下降，公司整体的业绩也呈现下滑趋势。若离开东风公司，东实股份还能维持多少价值呢？这是市场对该公司未来发展前景的关注点之一。另外，对比相同净利润规模的同行上市公司，东实股份的估值也相对较高。对于相关问题，东实股份给予了《理财周刊-财事汇》相应的回复。

东实股份的历史沿革与东风公司有着深厚渊源。1969年，中国第二汽车制造厂（东风公司前身）成立。为规范经营，1991年6月设立十堰实业，作为东风公司厂办大集体企业的管理单位。为建立现代企业制度，十堰实业于2001年6月作为主要股东出资设立东实有限。2017年，十堰实业以东实有限为主体进行改制。2022年4月18日，东实有限整体变更为股份公司，更名为东实汽车科技集团股份有限公司。

东实股份股权架构清晰，德盛16号，天汽模（002510.SZ）、十堰产投、十堰实业为其四大股东，分别持有60%、25%、10.3%、4.7%的股份。

截至招股书签署日，德盛16号系东实股份控股股东，该平台系2017年厂办大集体企业改制时，依据《员工持股计划》设立的员工持股平台，能够依其所享有的表决权对公司形成控制。但德盛16号无实控人，进而导致东实股份无实控人。

经营方面，东实股份主要产品包括商用车和乘用车车身、底盘、动力等三大系统零部件，以及少量工装销售及零部件加工服务。公司汽车零部件生产历史可追溯到上世纪70年代，早期主要为第二汽车制造厂（东风公司前身）提供配套服务。2017 年厂办大集体企业改制完成后至今，公司主营业务和业务模式未发生变化，与“东风系”客户的合作模式亦未发生变化。

报告期内，东实股份的营业收入中，超过七成来自“东风系”客户。这一现象引起了深交所的关注，并成为其质疑公司业务模式及独立性的重要焦点。

在第一轮问询函中，深交所明确要求东实股份详细说明与“东风系”客户的业务合作是否受到东风公司或其他特定方的干预，是否存在对“东风系”客户的重大依赖，并探讨其业务模式的成熟度以及是否与“东风系”公司共享财务系统，同时也特别关注公司财务的独立性问题。

对此质疑，东实股份在对深交所的回复函里表示，“东风系”是公司最主要客户，但对单一主体不构成重大依赖。从“东风系”整体收入来源来看，公司对“东风系”客户收入占比较高，这是由汽车产业特点和“东风系”市场地位所决定的。公司与“东风系”客户合作密切，与我国汽车产业集群分布特征相符，而客户集中度较高的情形与同行业可比公司情况具有一致性。

但根据东实股份回复函里披露的信息，其在客户集中度较高这一块，似乎与可比公司存在明显区别。相比之下，可比公司是前五大客户收入合计占比超过七成以上，除联明股份（603006.SH）外，其他企业第一大客户收入占比仅21%-49%，而公司仅对“东风系”的依赖便超过七成。另外，公司在回复函中出现了信披错误，将联明股份的证券代码误写成了长华集团（曾用名：长华股份，605018.SH）。

资料来源：公司招股书

东实股份还表示“非东风系”客户收入占比不断增加，但具体数据显示“非东风系”收入在2022年也略有降低。

资料来源：公司招股书

对于高度依赖“东风系”客户的问题，东实股份回应《理财周刊-财事汇》称，“东风系”客户包括东风商用车、东风柳汽、东风华神、东风乘用车、神龙汽车、东风本田、东风日产、岚图汽车、易捷特、东风康明斯发动机等十数家公司，这些公司拥有独立的品牌和供应商遴选体系，从单个客户来看，公司对单个客户的销售收入占比与可比公司并不存在明显差异。

此外，在把握住东风乘用车、神龙汽车等存量客户“燃油”向“电动”车型转变不断提升市场份额的同时，公司积极拓展岚图汽车、比亚迪、小鹏汽车、一汽红旗、宇通客车、中国重汽、国轩高科等客户，报告期内，新增定点项目单元不断增多。

报告期内，随着“东风系”营业收入下降，东实股份整体营业收入也在下降。其中，营业收入分别为41.8亿元、39.6亿元、32.6亿元，净利润分别为2.6亿元、2.9亿元、2.2亿元。综合毛利率分别为15.41%、14.8%和 15.27%。

资料来源：公司招股书

报告期各期，东实股份加大了现金分红比例，分红金额从1亿元增加至1.8亿元，经营性现金流净额则从3.6亿元降至-2.5亿元。

资料来源：公司招股书

对于分红金额增加这一事宜，东实股份对《理财周刊-财事汇》表示，公司历次大额现金分红均系基于回报股东的需要。一方面，充分考虑业务开展资金需求、长远利益和可持续发展后，公司进行现金分红能够积极地为股东提供投资回报，保护股东合法权益，增强股东对公司发展的信心。另一方面，德盛16号共有481名自然人作为其最终持有人，间接持有公司股份的员工人数较多。员工入股后公司持续稳定的分红，可以增强员工的归属感与获得感。

而对于经营性现金流净额的转负，东实股份则称主要原因是公司分别于2021年下半年和2022年上半年将销售回款收到的本应于2022年到期的银行承兑汇票2.7亿元和2.1亿元背书给十堰实业以偿还对其欠款。因票据背书过程在编制现金流量表时不产生现金流，前述票据背书转让偿还欠款行为未产生经营活动现金流入，亦未产生筹资活动现金流出，从而导致现金流量表未恰当反映公司实际经营现金流量情况。

本轮IPO，东实股份拟募资17.98亿元，用于超高强钢热成型生产线扩能建设、内高压成型生产线建设等项目，其中有4亿元用于补充资金。按照25%的发行股数来看，东实股份此次IPO的估值约72亿元。

据招股书，东实股份在报告期内的最后一次股权转让发生于2021年11月，十堰实业与十堰产投签署《产权交易合同》，约定十堰实业将公司10.3%股权以2.24亿元的价格转让给十堰产投，推算出彼时公司估值约22亿元。不到两年时间，公司估值涨了逾3倍。

另外，按照2022年的净利润推算，东实股份的静态市盈率约33倍。同行业公司里，华达科技（603358.SH）与其净利润规模相当，东财choice数据显示其静态市盈率约27倍。

不过对比其他同行，东实股份的静态市盈率则处于中等水平。据东财choice数据，英利汽车（601279.SH）、常青股份（603768.SH）、长华集团、无锡振华（605319.SH）、多利科技（001311.SZ）、亚通精工（603190.SH）的静态市盈率分别为143倍，33倍、46倍、51倍、21倍、27倍。

汽车制造业在中国是一个庞大的产业，汽车产业在我国工业中占据重要地位，是经济增长的重要推动力量。据中国汽车工业协会统计，2022年我国汽车产量和销量分别达到2702万辆和2686万辆，稳居世界第一。随着我国居民生活水平的提高，刚性需求导致的汽车保有量增长仍将长期存在，我国汽车市场仍有增长空间。

对于未来的发展趋势，东实股份对《理财周刊-财事汇》表示，公司与主要客户之间的合作年限均在10年以上，合作关系稳定。在报告期内，公司积极开展超高强钢、PDCPD（聚双环戊二烯）复合材料以及内高压成型工艺在汽车零部件领域的应用研发。研发形成的产品已陆续通过客户测试并获得量产订单，为公司未来储备更多的盈利增长点。（财事汇 乔丹 免责声明：文章表述的意见不构成任何投资建议，投资者据此操作，风险自担。主编联系：gefanmei@moneyweekly.com.cn。商务合作：public@moneyweekly.com.cn）