作者丨陈晨
随着中国人口老龄化趋势的加速发展，“养老”问题多年来早已成为社会讨论的热点。政府出台应对人口老龄化的相关文件，学者与研究机构不断对老龄化与养老问题展开讨论，肉眼可见的翌日增多养老服务与养老社区，这些无不昭示着一个事实：老龄化问题与每个人息息相关。
就在这样的背景下，个人账户养老业务应运而生，这为财富管理机构的发展带来了新的机遇。
PART.01
人口老龄化带来行业新机遇
张帅帅 著 中信出版集团 出版
张帅帅的新书《财富管理的中国实践》一书中提到，我国养老金市场三支柱体系总规模呈如下状态：
第一支柱公共养老金占比偏高。养老金体系过度依赖第一支柱，一方面将加重财政负担，如前所述或缺乏可持续性； 另一方面也意味着养老金体系尚处保障基本生活层面，参保人生活质量仍待提升。
第二支柱职业养老金发展缓慢。第二支柱以企业为主体，是第一支柱养老金体系的主要补充，主要由企业年金和职业年金构成。职业年金由于政策要求基本已实现全覆盖，未来发展空间有限。
第三支柱个人养老金规模与覆盖范围有限。当前我国个人养老金账户制度出台不久，第三支柱市场主要由各类商业养老金融产品构成，目前规模较为有限。
因此，养老第三支柱建设有望成为养老金体系的有益补充。
首先，第三支柱契合我国大规模灵活就业人员需求。据新华网报道，国家统计局表示，截至2021年年底，我国灵活就业人数已突破2亿人。第二支柱参保前提为供职企业设立企业年金，灵活就业人员不便参保；第三支柱参保更加灵活， 参与时点的5万参保人中有1万人为灵活就业人群。其次，第三支柱占比提升有助于提升养老金体系可持续性。截至2020年年底， 美国三大支柱合计存续余额 34. 8万亿美元，是我国的20余倍。美国能建成全球最大的养老金体系的核心原因在于， 其养老金体系为 “投资养老”而非 “储蓄养老”，其二、三支柱养老账户资金配置自由，可无限制进入标准金融产品市场，分享发展红利。以投资收益为主的养老资金来源决定了其养老金体系具有较强的可持续性。
PART.02
个人账户制养老业务的范畴界
张帅帅认为，投资决策权是个人账户制养老业务范畴界定的首要因素。某一养老账户是否应当划入个人账户养老业务范畴，关键在于该账户制度设计是否允许个人进行投资决策。若个人在较大程度上或完全拥有投资决策权，则我们认为该账户可被“主动规划”，也因此可以纳入各类资产管理、财富管理机构个人账户养老业务的经营范畴。
基于我国现阶段的政策规定，仅暂未正式推出的第三支柱个人养老账户有望划入个人账户养老业务范畴之内。1.第二支柱企业年金计划账户: 在投资端，第二支柱企业年金计划账户通常由受托管理机构按照投资风格直接提供不同股债配比的投资方案，个人对大类资产配置比例、具体投资标的并无决策权。2.第三支柱个人养老账户: 参考个人养老金投资公募基金相关政策表述，短期内仅能投资于养老主题金融产品；中长期将逐步放开投资范围至其他产品，即个人在政策允许范围内可自主决定投资方案。
PART.03
账户与产品是个人账户制养老业务的两大内涵
个人养老账户业务横跨财富管理与资产管理两端，账户与产品是个人账户制养老资金的两大内涵。
财富管理: 围绕客户全生命周期养老需求展开的财富管理服务。展业内容包括养老方案规划、方案执行、跟踪检视等。具体服务及付费形式包括:1.投顾服务: 为客户提供包括收支计划、储蓄金额、投资方案、产品选择、提取规划等的综合养老规划方案，转化为基于账户AUM的投顾服务费；2.交易销售: 提供包含股票、债券、其他各类金融产品在内的丰富货架，满足客户养老储蓄的投资增值需求，最终转化为基于销售交易规模的产品申赎费、佣金；3.账户管理: 提供基础的账户记录、账单提供、涉税信息报送等服务，转化为基于账户数量的固定服务费。
资产管理: 多元产品满足多样化投资需求。尽管我国实践与当前政策在短期内将个人养老账户资金投资范围限制于前期配套发展的养老主题金融产品内， 但基于对美国业务实践的观察，我们认为，养老资产管理业务内涵不应仅限于养老主题金融产品，而应尝试通过多元化资管产品展业满足多样化投资需求。
PART.04
个人养老业务展业建议
鉴于个人账户养老业务横跨财富管理和资产管理两大领域，且展业逻辑有所差异，《财富管理的中国实践》将海外经验与我国实际相结合，作者对展业机构提出以下几点建议。
对资管机构而言， 在当前制度预期下，我们建议在中短期内，重点布局目标风险型产品，承接市场主力需求；在中长期内，关注产品设计更加契合养老需求、长期收益表现更加优秀的目标日期型产品。
对财富管理机构而言，个人账户养老业务本质上是大财富体系中围绕特定需求（养老）衍生出的子业务，对应财富管理客户分类经营中的一类客户，展业逻辑与财富管理业务类似。在短期内或起步阶段，需要更加关注客户获取和优质产品供给，核心是分客群经营；而长期的核心竞争力在于资产配置和规划能力，提供全生命周期的养老规划服务。
资产管理视角的展业建议
关于养老理财产品:
在中短期内，固定收益/固收+类养老理财产品仍是规模上量的有效手段。观察各养老理财机构的产品结构与单只产品平均规模可见，截至2023年1月底，固定收益/固收+类养老理财产品为主的理财机构，其单只产品平均规模均显著高于以混合类养老理财产品为主的理财机构。
中长期内着眼于投研能力建设。我们观察到，配置非标资产仍是养老理财产品的两大支撑点。但是，一方面我们测算到，截至2022年上半年，非标债权资产年化收益率或约为4. 7% ，无法直接满足当前养老理财产品5%以上的业绩比较基准需求；另一方面，我们预计非标资产配置空间或将持续收紧，这意味着养老理财产品通过股权类资产获取超额收益已成必然。同时我们还观察到，养老理财产品资金普遍有较高比例通过委外渠道配置。因此我们认为，从中长期看，理财子公司须着眼投研能力建设，布局全口径大类资产配置能力，为日后产品货架多元化奠定基础。
关于养老FOF:
在中短期内，重点布局目标风险型产品，承接市场主力需求。
在中长期内，关注产品设计更加契合养老需求、长期收益表现更加优秀的目标日期型产品。根据我们测算，养老FOF中长期（过往3年以及成立以来年化收益率为代表）收益率显著跑赢目标风险型产品。目标日期型产品在严选FOF的同时，通过分散投资与大类资产配置进一步降低波动率，提升长期收益。同时，其下滑轨道式设计也更加符合养老客户全生命周期需求，是较为理想的养老资金承接途径。但如前所述，当前长久期、长封闭期产品的市场接受度较低。尽管目标日期型养老FOF产品当前业绩表现优秀，但其规模上量较为缓慢。我们建议基金公司可在初期推出1 ~ 2只产品验证， 改善投资模型，待投资者教育水平逐步提升、封闭式产品市场接受度逐步提高后，基 金管理公司可考虑进一步铺开产品线。
财富管理视角的展业建议
个人账户养老业务对财富管理机构来说，是以养老为目的的个人财富管理，本质上是大财富体系中围绕特定需求（养老）衍生出的子业务，对应财富管理客户分类经营中的一类客户。在个人养老金“风险自担，投资决策权属于个人投资者”的制度设计下，养老储蓄、投资及退休后的有计划提取使用可以看作投资者众多财富管理目标中的一组特定目标，并且这个目标不针对固定客群，具有养老需求的客群很可能也具有其他的财富管理需求，因此养老金体系本质上是融入个人财富管理业务中的一部分，甚至可以当成财富机构给客户做出的资产配置规划中的一个输入约束变量（多目标求解中的一个目标）。
故对财富管理机构而言，个人养老业务在本质上和给客户提供财富管理服务差异不大，核心也是要提出投资建议、资产配置规划，并通过各类产品落实规划。因此，个人养老业务仍然可以从客群渠道、产品服务和财富体系几方面进行评估和建设。
短期或起步阶段: 与财富管理业务展业逻辑类似，需要更加关注客户获取和优质产品供给，核心是分客群经营。
从账户功能与产品货架两方面提升个人养老账户吸引力。在账户功能方面，需要明确个人养老账户可以开展什么业务，如何优化功能，如何在合规的前提下打通养老账户与客户的主账户，虽然资金不能混同，但是否可以实现信息打通，允许客户在一个界面看到常规投资账户和养老账户的整体投资和余额情况。在产品方面，财富机构应当在充分了解客户养老需求的基础上尝试引入收益率、期限、风险水平对口的产品，也可考虑向头部资管机构定制目标日期基金等解决方案类产品，在产品维度融入一定的规划服务，弥补短期内投顾能力的缺失。
公私联动，挖掘存量客户。通过现有的机构客户触达其员工，尤其是企业年金、职业年金、股权激励计划、代发工资等与企 业员工相关度高、联系密切的业务条线的对公客户。
围绕目标客群进行多渠道营销。业务发展初期需要通过集中宣传占领客户心智、建立养老专家形象，但大规模投入并不是盲目投入，而是要建立在对目标客群的深入研究之上， 宣传最能吸引客户的内容，并且以最容易触达客户的方式进行宣传。从短期来看，富裕人群及中年以上接近退休养老的人群是个人养老金业务的核心目标客群。从现有渠道来讲，大众富裕人群、中年以上人群主要分布在银行和券商渠道。从长期来看，应当采用多元化的途径，尤其是在一些新媒体平台上的亮相和活跃，提高客户认知度，吸引有养老意识的年轻客户和潜在客户，同时适当布局线下渠道，满足年长客群以及客户更复杂的养老规划需求。
长期的核心竞争力: 资产配置和规划能力，提供全生命周期的养老规划服务。养老规划业务天然涵盖了客户的全生命周期，财富机构要协助投资者明确供款规模、频率、投资方案、预期收益和风险、退休后的提取和使用规划等内容，这就要求机构具有扎实的财富规划能力， 并且该能力同样是更大范围的财富管理业务的核心竞争力。我们认为财富机构需要加大战略性投入，一方面，引入更多具备大类资产配置、财富规划能力的专业人才，加强对前线客户经理的培训，引导其在展业过程中逐步摸索与积累经验；另一方面，通过科技能力的提 升将展业经验注入智能交互工具中，提高投顾服务的可复制性，扩大客户服务边界。
