一、观点

高盛（中国）杜茜分析师团队的这份调研报告给人形机器人市场浇了盆温水——既没彻底浇灭热情，又让大家冷静下来想清楚。帮宇树松绑减压，主动降低市场预期，反而有助于企业沉下心来按自己的节奏搞研发，不用被市场催着赶进度。同时也肯定了宇树的研发速度与市场，并肯定了一个全面的生态系统正在形成之中。

有几个值得揣摩的点，宇树并没有给高盛展示B2-W轮足机器人，也未展示G1人形机器人，这就像厨师留了招牌菜没端出来。不得不承认的是当前人形机器人四肢越来越协调，主管运动控制的“小脑”稳步提升，且行业内技术溢出的速度也在加快，同行之间的差距咬得很紧。运动性能的快速进步使得在一些需要依赖人工干预的遥操作场景，以及无需大规模自主执行的场景中变得可以落地。

但同时也必须清醒的认识到，通用任务执行仍是一大瓶颈，拐点还不明朗，机器人“大脑”的突破还需等待。关于机器人自主执行，会先在一些可控的低复杂度场景中先切入。

目前看来，相对看好一些对运动性能要求很高的遥操作场景（高危、救援、巡检）以及拟人化的情感陪伴场景中的落地，还有就是一些半自主的跟随场景（倘若能做到很好的半自主跟随，并且能按指令执行一些序列化的原子操作，也算是相当大的进步）。

二、高盛调研要点原文

标题：中国 人形机器人：宇树科技（未上市）调研要点：硬件表现稳健，但仍未准备好履行功能型任务

图片来源：高盛（中国）

正文：我们在2月24-26日的春节后实地调研中走访了宇树科技（未上市公司），并观看了H1人形机器人和机器狗的现场演示。

宇树科技演示了H1人形机器人的功能，包括行走和跳舞，展现出了稳健的硬件性能和强大的自主平衡能力。这可能归功于公司在机器狗开发过程中积累了丰富的运动控制经验。在我们2023年的企业调研以及2024年中国国际工业博览会（CIIF）的展位参观期间，宇树科技的技术人员向我们介绍说人形机器人和机器狗的运动控制底层技术基本相同。然而，H1只有19个自由度，因此仍然无法处理复杂而精细的任务。关于商业化进展，公司表示，未来2-3年人形机器人难以达到与人类工人相同的效率，但5-10年后可能会出现具有实际意义的应用。公司目前的人形机器人出货量为几百台，满足了大学实验室研发以及机器人数据采集和训练的需求。

图片来源：高盛（中国）

宇树科技还演示了GO2机器狗，展现了其在机器狗步态控制算法方面的领先技术。宇树科技每年交付数千台机器狗（包括GO2和B2等所有型号），主要应用于巡逻和检查以及替代执行危险任务（消防救援、变电站/核电站检查）。公司表示，宇树科技在全球四足机器人市场占有60-70%的市场份额，海外收入贡献占比为50%。

公司已成功为机器狗配备了大语言模型应用程序接口（LLM API），使机器狗具备了语音控制能力。然而，配备大语言模型的机器狗尚不具备完全自主运行的能力。宇树科技的人形机器人在硬件设计方面仅采用了旋转执行器（行星减速机），因此大规模应用还需要进一步的软硬件迭代。公司表示，其人形机器人每年都会进行技术迭代，并实现显著改进。作为参考，宇树科技每一代机器狗的运动性能（速度、反应能力、台阶攀爬和自平衡能力等）都能提高2-3倍。

总而言之，我们的宇树调研结论符合我们有关人形机器人技术拐点仍不明朗的观点，因其能力尚不足以处理多种通用任务。我们预计到2027/2032年全球人形机器人出货量为7.6万/50.2万台，步伐慢于市场预期，因为我们认为，需要更长时间才能迎来由AI赋能的机器人。我们认为，现阶段的投资机会仍然在于供应链零部件企业，因为我们看到一个全面的生态系统正在形成之中。我们更看好执行器总成商和谐波减速机供应商，因为它们产品获采用的确定性更高而且技术壁垒更难攻克：维持三花智控的买入评级，因估值因素维持绿的谐波、贝斯特和鸣志电器的中性评级。