在建筑陶瓷行业的版图中，马可波罗作为龙头企业，其上市进程可谓波折不断。深交所发布的上市审核委员会2025年第1次审议会议结果公告显示，马可波罗成功通过IPO审核。

虽然马可波罗IPO过会，但是大幅下调了募资额度。上会版招股书显示，马可波罗将募资金额由此前的40.18亿元降至23.76亿元，砍掉了补流和特种陶瓷两项募资，减资额度超16亿元，降幅达41%。

马可波罗长期专注于建筑陶瓷的研发、生产与销售领域，在广东东莞、广东清远、江西丰城、重庆荣昌以及美国田纳西州布局了五大生产基地，在国内建筑陶瓷制造与销售领域占据着重要地位。但近年来，受下游房地产市场深度调整的影响，建筑陶瓷行业需求持续低迷，马可波罗也难以独善其身。

行业低迷，业绩下滑

回顾业绩表现，2019-2021年期间，马可波罗的业绩呈现出稳步增长态势，营业收入从81.3亿元攀升至93.65亿元，归母净利润也从9.84亿元增长至16.53亿元。

2021年至2024年上半年，公司营业收入分别为93.6亿元、86.6亿元、89.2亿元和36.4亿元，呈现小幅波动；净利润分别为16.5亿元、15.1亿元、13.5亿元和7.1亿元，呈现下降趋势。2024年上半年，公司营业收入和净利润分别较2023年同期下降59.1%和47.5%。

对于业绩下滑，马可波罗将其归因于建筑陶瓷行业竞争日益激烈，产品销售价格和销量双双下滑。数据显示，2021-2024年上半年，有釉砖平均价格从45.75元/平方米降至38元/平方米，无釉砖平均价格从40.74元/平方米降至35.32元/平方米。

二次闯关的马可波罗，去年5月16日初次上会时则被暂缓审议。同时，深交所上市审核委员会要求，马可波罗分析经营业绩的稳定性，是否存在业绩持续下滑或大幅下滑的风险？

“受建筑陶瓷行业市场竞争加剧影响，销售价格以及销量有所下滑所致。”马可波罗预计，“公司2024年度实现营业收入约为72.3亿元至74.3亿元，同比变动-18.99%至-16.75%。”

从行业格局来看，2023年建筑陶瓷工业规模以上企业单位数为1022家，单家企业市场份额不超过5%，2021-2023年，马可波罗市场占有率分别为2.40%、2.62%和3.23%，市场占有率较低。

随着市场环境的变化以及环保标准不断趋于严格，我国建筑陶瓷行业竞争进一步加剧，一方面落后产能淘汰加速，全国规模以上建筑陶瓷企业家数从2020年的1093家减少到2023年的1022家，累计减少71家，全国瓷砖产量从2020年的84.74亿平米下降到2023年的67.30亿平米，降幅为20.58%。相较于2016年巅峰时期全国陶瓷砖产量为102.65亿㎡大幅下滑。

另一方面，市场竞争导致瓷砖销售价格呈下跌趋势。到2024年，全国陶瓷砖产能高达122.1亿m²，这意味着建陶行业近一半产能处于闲置状态，马可波罗自身产能利用率也未能逃脱下降的趋势，2021-2024年上半年，其产能利用率分别为92.65%、87.33%、86.95%和84.84%。

图源：马可波罗招股书

在自身产能利用率持续下降的情况下，马可波罗此次申请上市，依旧在积极募集超20亿元资金，用于推进产能改造计划。

依据马可波罗招股书内容，此次发行所募集的23.76亿元资金，在扣除发行费用后的净额，将全部投入到5个建设改造项目之中。

多家房企违约，应收账款高企

目前，建筑陶瓷行业正面临着竞争日益激烈以及市场需求持续下滑的双重困境。在这样的形势下，赊销已然成为建筑陶瓷企业获取客户的常用手段之一，进而致使应收账款问题愈发严峻。

回溯马可波罗首次提交上市申请之际，上市审核委员会在现场问询环节，就将应收账款问题列为关键询问内容之一。

与此同时，在行业竞争加剧与需求下降的双重压力下，赊销已经成了建筑陶瓷企业获客的条件之一，导致应收账款问题高居不下。

招股书显示，马可波罗应收账款账面价值2021年末是22.4亿元，2022年末为20.28亿元，2023年末降至15.99亿元，而到了2024年6月末，是15.07亿元，占各期末流动资产的比例分别为27.92%、28.37%、20.45%和20.40%；

与之相对应的，是马可波罗同期不断增加的坏账准备。2021年至2024年上半年，坏账准备金额依次为6.19亿元、7.89亿元、10.49亿元和10.62亿元，期间累计计提的坏账准备高达35.19亿元。其中，受恒大地产经营困境影响，马可波罗对其5.1亿元的应收款项原值进行了全额坏账计提。

根据招股书披露，2024年上半年，马可波罗的坏账计提情况进一步加剧。对融创地产的1.32亿元应收账款，同样采取了100%的坏账计提比例；而对于绿地地产1.31亿元的应收账款，则按80%的比例计提坏账准备。

图源：马可波罗招股书

在2022年至2024年上半年期间，房地产市场的波动给马可波罗的应收账款回收带来了严峻挑战。时代地产、绿地地产、中梁地产等多家房企及其旗下企业，因资金周转等问题，无力以现金偿还所欠马可波罗的款项。为降低坏账损失，马可波罗与这些债务人达成抵债协议，接受以房产和车位来抵偿债务。在这一过程中，共计100套商品房、221个车位被用于冲抵马可波罗的应收款项，合计321套资产，对应债权原值达2.58亿元。

由于马可波罗管理层在确定应收款项预期信用损失时需要运用重要会计估计和判断，且若应收款项不能按期收回或者无法收回，对财务报表的影响较为重大。

此外，公司的存货规模也不少。2021年至2024年上半年，马可波罗的存货账面价值分别为23.6亿元、21.2亿元、18.7亿元和17.4万元，占各期末流动资产的比例分别为29.44%、29.75%、23.98%和23.67%，存货规模较大。

IPO前大额分红，缩减募资规模

马可波罗在IPO前夕，进行两次大额分红，两次合计823亿元，分别占当期净利润的30.24%和21.30%。其中实控人黄建平及其一致行动人合计持有公司超过42%的股份，因此在这两次分红中获得约3.5亿元左右。此举被市场质疑“清仓式”分红，这种行为引发了监管机构的关注，和市场的广泛质疑，外界猜测老股东是想在新股东加入之前，将累积的未分配利润收入囊中，提前将利润分配给股东，规避上市后分红压力。

在IPO募资方面，马可波罗经历了多次关键调整。早在2024年5月首次上会前，公司主动取消了补充流动资金的募资项目，原计划募资8.6亿元用于补充流动资金。

砍掉补充流动资金募资项目后，上市募集资金总额从40.17亿元大幅削减至31.58亿元，但即便如此，首次上会的结果仍是“暂缓审议”。

吸取首次“闯关”的经验教训后，马可波罗再次做出调整。在去年10月，为了应对第二次上会审核，公司毅然砍掉了特种高性能陶瓷板材项目，涉及金额高达7.8亿元。整个上会审核期间，募集资金从最初的40亿元调减至23.77亿元，募资额减少了16.4亿，调减比例达41%。在招股书中，马可波罗明确承认，存在经营环境发生重大不利变化或募集资金不能及时到位的风险，并且募集资金投资项目全部建成后，每年新增的折旧摊销费用可能对公司业绩产生不利影响。

马可波罗募资规模调整背后，是史上最严的IPO募资新规。１月１7日，证监会发布《上市公司募集资金监管规则（征求意见稿）》（以下简称《规则》）并面向社会公开征求意见。该规则明确了募资的使用与变更要求。同时，严格了超募资金的使用，不能被用于永久补充流动资金和归还银行贷款。

这意味着，即使未来获得上市注册批文的马可波罗，过去利用超募资金补充流动资金缺口的做法，已经彻底行不通。

如今，尽管马可波罗通过了IPO审核，但距离成功上市仍有一步之遥，公司过会未能打消市场质疑，其上市之路仍充满不确定性，在行业竞争加剧、市场需求下降的大环境下，公司未来依然面临诸多挑战。（《理财周刊-财事汇》出品）