雅居乐的流动性，并不足以满足其一年内债务偿付义务。

01

降级

3月25日，穆迪将雅居乐集团 （03383.HK）的企业家族评级从“Caa1”下调至“Caa2”，并将其2025年到期的高级无抵押票据评级从“Caa2”下调至“Caa3”；高级无抵押永续票据评级从“Caa2”下调至“Ca”。

穆迪表示，雅居乐在未来6-12个月内面临重大债务到期风险，因销售持续低迷和融资渠道受限而导致公司流动性不足。

若雅居乐发生违约，其债权人的回收前景将十分黯淡。

《小债看市》统计，目前雅居乐集团存续9只美元债，存续规模39.56亿美元。

在境内债券方面，主要由广州番禺雅居乐房地产开发有限公司和海南雅居乐房地产开发有限公司发行，目前分别存续4只和2只债券。

未来偿债现金流

一年内，雅居乐共有90亿元人民币等值的债券到期或可行权，其中包括2024年11月到期的24亿港元可交换离岸债券、2025年1月到期的5亿美元离岸债券。

在没有外部大额融资或资产处置的情况下，雅居乐流动性并不足以满足未来6-12个月的债务偿付义务.

并且，疲软的合同销售也将使雅居乐产生经营现金流作为偿债来源的能力受到制约。

02

流动性压力

据官网介绍，雅居乐成立于1992年，是一家以地产为主，多元业务并行的综合性企业集团，现已形成地产、雅生活、环保、卓雅教育、雅城科创、房管、资本投资和商业管理八大产业集团。

雅居乐旗下拥有两家港股上市企业，雅居乐集团和雅生活服务（03319.HK）。

雅居乐集团官网

从股权结构看，陈卓林是雅居乐集团的实控人，他通过陈氏家族信托间接控制公司。

股权结构图

2023年，雅居乐集团全口径销售金额453亿元，同比减少30.6%，权益口径销售金额342亿元，同比减少32.3%。

今年前两个月，雅居乐集团连同集团合营公司及联营公司以及雅居乐项目的预售金额合计为39.2亿元，对应建筑面积为27.2万平方米，平均价为每平方米14400元。

在行业深度调整大环境下，雅居乐集团的销售端持续低迷。

土储方面，截至2023年6月底，雅居乐在79个城市及地区，拥有预计总建筑面积3864万平方米的土地储备，比2022年底微降3.8%。

其中，雅居乐在大湾区的土地储备约为1003万平方米，占整体土地储备约26.0%，现拥有开发项目达46个；在长三角，雅居乐拥有417万平方米的土地储备，占整体土地储备约10.8%。

从业绩看，2023年上半年雅居乐实现营收200.02亿元，归母净利润为-44.75亿元，2022年全年亏损149.8亿元。

归母净利润

截至2023年6月末，雅居乐集团资产总额为2627.87亿元，总负债1909.01亿元，净资产718.86亿元，资产负债率72.64%，净负债比率为58.7%。

值得注意的是，雅居乐集团存在一定规模的永续债，截至2023年6月末该指标为137.36亿元，如果把永续债计入负债，其净负债率将被推高。

曾经2019年，雅居乐集团永续债规模飙升，从83.35亿元提升至135.67亿元，一度被视为新任“永续债之王”。

这些不计入负债而计入股东权益的永续债，融资成本比一般债务要高，如长期背上永续债，利率将越来越高，最终会吞噬掉大量公司利润。

《小债看市》分析债务结构发现，雅居乐集团主要以流动负债为主，占总负债的76%。

截至相同报告期，雅居乐集团流动负债有1458.41亿元，主要为其他流动负债，其一年内到期的短期债务有214.88亿元。

相较于短债规模，雅居乐集团的流动性紧张，其账上现金及现金等价物有70.3亿元，无法覆盖短债，现金短债比为0.33，公司存在较大短期偿债压力。

在备用资金方面，截至2021年末雅居乐集团银行授信总额为1700亿元，未使用授信额度有1000亿元，由于披露时间较为久远，目前公司财务弹性不确定。

银行授信情况

除此之外，雅居乐集团还有450.59亿非流动负债，主要为长期借贷，其长期有息负债合计360.8亿元。

整体来看，雅居乐集团刚性债务有575.68亿元，主要以长期有息负债为主，带息债务比为30%。

近年来，被动降杠杆的雅居乐，通过变卖自持物业及项目公司自救。

2022年，雅居乐出售雅生活H股合计回款8.38亿港元，截止年底还持有雅生活47.44%的股权；2021年至今雅居乐处置了大量非核心资产，通过退出36个合营项目等措施，实现回笼资金超过200亿元。

尽管再融资、配股、卖资产多箭齐发，雅居乐的流动性危机仍没有解除，这其中的根本原因还是销售端迟迟未能复苏。

03

旅游地产发家

陈氏家族是中山市当地的名门望族，家中有五子，陈卓林排老二。

1985年，陈卓林五兄弟在中山市成立了一家集生产、销售、批发于一身的家具厂，其所制造的家具时尚新颖，畅销全国。

在运营家具的几年间，陈氏家族完成了最初的资本积累。

1992年，在陈卓林的带领下，陈氏家族开始涉足房地产行业，成立了中山市雅居乐房地产，并开发了第一个项目、面向港澳客户的大型度假社区——中山雅居乐花园。

雅居乐集团董事会主席陈卓林

在1993-1997年期间，雅居乐不断在港澳地区组织活动打响招牌：连续五年出资赞助“香港小姐选美大赛”，并聘请香港无线总监陈锡年任职雅居乐，组织港澳人士免费看房团。

1997年，受全球金融风暴影响，香港房地产行业需求不振。陈氏家族于是开始转战大陆市场，进军广州成为其在华南地产圈奠定基础的关键之举。

2000年，雅居乐一举拿下番禺、花都、白云等地块，后又在广州、佛山的四大项目同时动工，开发量之大令其他开发商侧目，被业内称为广州地产史上的一大壮举。

2005和2006年，是陈氏家族“暴富”的一个时间点，也是雅居乐跃升为全国一线开发商的重要转折点。

2005年12月，雅居乐集团在香港联交所上市，首发募集资金近31.52亿港元，这是继富力后第2家在港上市的民营房企。

次年，陈卓林开始进军旅游地产，圈下海南清水湾万亩土地，并通过此后的精妙运作奠定了雅居乐以及陈氏家族在国内房企中的江湖地位。

雅居乐清水湾项目

此时的雅居乐已经与合生、富力、碧桂园、恒大并称“华南五虎”。

2009年清水湾项目开盘，雅居乐录得合约销售金额64亿元。在之后的5年里，雅居乐清水湾销售业绩高达450亿元，曾多次问鼎中国单个项目销售冠军，2010年还曾创造了单盘销售99亿元的纪录。

值得注意的是，清水湾项目同时也将雅居乐带入高毛利时代，陈氏家族赚得盆满钵满。

2011年，陈卓林以同样的手法进军云南，雅居乐先后与云南的西双版纳、德宏瑞丽、保山腾冲签订战略开发协议，计划总投资超过600亿元。

然而，2014年陈卓林被昆明市人民检察院指定居所居住，据悉他被控制和云南项目有关，主要涉及对当地官员进行利益输送。

2016年，雅居乐集团开始布局多元化，这一模式也让其在2018年的业绩突破了千亿关口。

但偏重旅游地产、迷上高毛利和长周转模式的雅居乐集团，也远远被一线房企甩在后面。