全球股市遭遇严重崩盘，衡量股市波动率的VIX指数飙升至50点。这场动荡的震中是日本，日本股指一度暴跌12%。然而，这场全球崩溃的责任在很大程度上在于小日本，特别是其央行的行为。

上周三，日本央行出人意料地将基准利率上调0.25个百分点至0.25%，令日本投资者措手不及。由此产生的影响是巨大的:日本股市暴跌了12%，同时日元也升值了几乎相同的幅度，全球都感受到了连锁反应。按照日本人的标准，这一激进决定的时机极其不幸。

日本的货币政策一直与其他主要经济体的央行采取的方法不同。在上世纪90年代初发生严重的房地产危机后，它是第一个与长期停滞作斗争的国家。作为回应，日本央行大幅下调了关键利率，并引入了早期形式的量化宽松——这一策略后来在2008年金融危机后被全球监管机构采用。

虽然这一政策的影响并不完全成功，但自1991年以来，日本的经济增长一直保持稳定。值得注意的是，考虑到这一时期的人均GDP增长，日本与包括美国在内的更有活力的国家不相上下。尽管面临诸多挑战，该国还是设法避免了通货紧缩的崩溃。

然而，这种货币政策是有代价的。到2022年，日本的公共债务已经膨胀到GDP的270%——这是全球最高的数字。幸运的是，这些债务大部分是国内债务，这在一定程度上减轻了形势的严重性。2016年，发生了一个重大变化:10年期债券的利率走廊被建立，上限为0.25%。如果超过这个阈值，日本央行就会迅速干预市场。

有一段时间，以安倍晋三命名的“安倍经济学”似乎很有希望。它旨在刺激通货膨胀和经济增长。尽管面临着疫情和全球通胀等危机，以及其他主要央行(从美联储开始)加息，但安倍经济学显示出了有效性。

然而，“收益率曲线控制”的弊端很快就显现出来。日本债券和外国债券之间的巨大息差对日本债券市场构成了威胁。此外，日元大幅贬值，10月底达到150日元兑1美元，这是30年来的最低水平。作为回应，日本央行抛售了美元储备，但这些措施只起到了暂时的作用，尽管其外汇储备高达1.2万亿美元。

2023年4月，上田一夫出任日本央行新任行长。甚至在上任之前，他就主张结束长期宽松的货币政策。他被任命的消息一公布，日元就大幅升值。因此，一旦上台，他就不得不缓和自己的言辞，以安抚市场。

但事实证明，与通胀无限期共存仍然难以捉摸。2023年至2024年期间，世界上大多数国家的通货膨胀率都在逐渐下降，但日本却脱颖而出。对于一个在四分之一个世纪里没有经历过严重通胀的国家来说，这是一个值得注意的反常现象。日元贬值至上世纪80年代以来的最低水平，虽然对出口商有利，但对日本消费者造成了严重打击。在某些情况下，将利率维持在零水平已成为一个站不住脚的主张。减少购买公共债券和取消收益率曲线控制等权衡不再能产生预期的结果。

为什么世界第三大经济体的温和加息会引起所有人的关注?答案在于日本长达数十年的超软货币政策，该政策已使日本成为全球主要的套利交易中心。从本质上讲，日本多年来一直在输出资本，投资者借入日元，投资于其他国家的高收益货币。最初，这主要涉及美元，但随着美国加息周期的势头增强，它迅速扩大，导致了5个百分点的巨大差异。对于管理数千亿美元的金融机构来说，这意味着以最小的风险获得可观的利润。

现在，数万亿美元正准备回流美国。日本的流动性正涌入东京的债券市场，引发了实际的抛售。在正常情况下，影响可能会更小，但日本收紧货币政策的愿望和美国严峻的劳动力市场统计数据共同创造了一场完美风暴。结果呢?一个新的“黑色星期一”在全球交易所回荡，暗示着更不祥的事情正在酝酿。

日本流动性的回流可能给其他国家的金融市场带来麻烦。瑞士央行的做法也有类似之处，它曾让瑞士法郎与美元脱钩，导致瑞士法郎大幅升值，令市场感到不安。然而，关键是要认识到瑞士和日本在市场规模上的巨大差异。在当前动荡的形势下，预测进一步收紧政策的后果(尽管上田坦率地呼吁加息)仍然具有挑战性。然而，所有市场参与者都必须在未来几个月努力应对这一因素。