百利天恒目前尚无获批上市的创新药产品，2023年底与百时美施贵宝达成的授权合作协议，是全球ADC领域单项资产总交易额最大的战略许可及合作交易

重点：

本文作者 莫莉

自从2023年初登陆中国A股科创板获得资本市场追捧后，四川百利天恒药业股份有限公司(688506.SZ)又将开启港股的新征程。7月10日，百利天恒向港交所提交申请，计划在港股二次上市。

百利天恒的历史可以追溯至1996年，早年间的业务以生产和销售复杂仿制药及中成药为主。2010年，百利天恒进军创新药业务，采用“以仿养创”模式，将仿制药及中成药业务大部分收入投资于创新药研发。公司目前尚无获批上市的创新药产品，但其中一款研发成果已与跨国药企达成合作，研发能力获背书。

2023年12月11日，百利天恒美国全资子公司SystImmune与跨国药企百时美施贵宝(BMY.US)达成合作，双方将共同推进抗体药物偶联物(ADC)BL-B01D1在美国的开发和商业化，而中国大陆的开发、商业化及生产则由百利天恒负责，协议显示，百时美施贵宝还获得BL-B01D1在全球其他地区的独家开发和商业化权益。

BL-B01D1是一款可同时靶向EGFR和HER3两种受体的双抗ADC药物，EGFR和HER3广泛高表达于上皮源性的各类肿瘤，通过其双抗结构，BL-B01D1能够广泛地靶向多种实体肿瘤、且更加富集于肿瘤组织，从而增强肿瘤杀伤活性，市场前景宽广。目前，BL-B01D1已经开展了20多项临床研究，其中有7项单药用于癌症后线治疗的三期临床试验，包括非小细胞癌适应证、乳腺癌适应证等。

在这项合作中，百时美施贵宝将向 SystImmune 支付 8亿美元首付款和最高达 5 亿美元的近期或有付款，在达成开发、注册和销售里程碑后，SystImmune 将获得最高可达 71 亿美元的额外付款，潜在总交易额高达84亿美元。这是迄今为止，全球ADC领域单项资产总交易额最大的全球战略许可及合作交易。

财报显示，截至去年底，百利天恒现金及现金等价物余额仅有3.92亿元，同比锐减6.09亿元。今年3月，百利天恒已经收到来自百时美施贵宝的8亿美元首付款，在这笔巨额款项进账后，现金流得到明显改善，令5月底持有的现金及现金等价物余额高达58.7亿元。

不过，随着创新药研发管线的推进，百利天恒烧钱速度也在加快。2021年至2023年，百利天恒的研发投入分别为2.8亿元、3.8亿元及7.5亿元。今年前4个月，研发投入再增加56%至3.3亿元。

收入减 研发投入增

与此同时，作为百利天恒主要收入来源的药品销售却不断下滑。2021年至2023年，药品销售额分别为7.9亿元、7亿元和5.6亿元，同期公司净亏损分别为1.07亿元、2.82亿元及7.8亿元。公司解释，中国政府的带量采购计划对药品定价造成较大压力，导致公司业绩受挫，毛利率从2021年的73.2%降至2023年的54.8%。

一边是不断增加的研发开支，一边是下滑的仿制药收入，百利天恒“以仿养创”的模式只能勉强维持。在医药行业一级市场融资陷入冰点之际，公司将目光投向新股市场。2023年1月，公司登陆科创板募资9.9亿元，上市首月，其股价较24.7元的发行价大涨超过160%，此后股价节节攀升，到今年6月中旬一度达到215.7元历史新高，市值突破700亿元，近期股价稍有回落，但在科创板创新药企中市值仍然排名第二。

招股书介绍，百利天恒构建了创新的ADC药物研发平台，成功研发包括BL-B01D1在内的六款ADC创新药物管线，均处于临床阶段，开展约60项临床研究。此外，公司还拥有创新多特异性抗体药物研发平台，研发了四款GNC多特异性抗体药物管线。

ADC药物领域是2020年以来，抗癌药物研发的热点之一，许多跨国医药巨头竞相在该领域布局。ADC药物由靶向特异性抗原的单克隆抗体药物和小分子细胞毒药物通过连接子(Linker)偶联而成，结合二者高特异性靶向能力和强效杀伤癌细胞的优势，可以实现对癌细胞的精准高效杀灭，被称作“生物导弹”。因此，手持六大ADC管线的百利天恒备受市场投资者的关注。

当前百利天恒在科创板的估值偏高，市盈率约14.7倍，同样依靠授权收入扭亏为盈、且无商业化产品的和铂医药(2142.HK)市盈率仅5.9倍。但是百利天恒当前的盈利基于一次性授权收入，后续的财务状况仍然存在较大风险。虽然百利天恒与百时美施贵宝的合作可能带来持续收入，但新药研发有较高失败率，投资者宜持续关注其研发进展。