【生物股份调研纪要】

研发储备充足，未来每年推出两到三款大单品。

当前生物股份的投资逻辑：基本盘猪疫苗景气恢复+反刍、禽苗跑出黑马+宠苗和储备非瘟、mR疫苗

关于行业竞争及集中化趋势

Q：如何看待、应对当前行业的内卷？

A：面对内卷的大环境，作为老牌的动保企业，基于公司的研发实力等几个方面，公司对未来还是比较有信心。

我们不怕有竞争，当然也不希望有恶性竞争，我们是希望健康积极地竞争。

从产品迭代、研发角度，我们不是很担心。在非常内卷情况下，能跑出来的企业，肯定是有很深的研发功底，组织效率和活力。

从营销角度来讲，目前公司产品线相对比较全，营销策略上也相对比较灵活，不会单独依靠某个单品，去跟对方硬磕。灵活利用我们多个产品的优势，去做组合营销，这块也有不错的效果。

我们还是主动竞争，在比较艰难的环境下，能够获得足够的市占率。活下去，就是代表未来有机会。

随着未来新品逐步出来，包括非瘟疫苗出来之后，对于公司整体的增量，内部还是非常有信心的。这个时候一定是要保持战略定力，不要为了业绩的压力，而把动作做变形了。

Q：公司如何应对下游养殖行业集中化趋势？

A：从过去这几年尤其非洲猪瘟之后，下游的集中化趋势越来越明显。之前禽行业出现了集中，现在猪行业集中也是必然的趋势，集中化之后带来有机会也有挑战。

机会就是大客户防疫意识、理念比散户会更高。同时集中化之后，养猪密集化之后，带来疫病的风险，也会加强对疫苗需求增加。

挑战就是大客户对于集中化之后的溢价能力，成本管控的压力等，对于上游来说是肯定有压力。

企业目前态势，不像五年前、十年前，躺着能赚钱。所以在这种环境下能够活下去，甚至活得好的企业，它对它的内功，对产品质量，对客户服务的能力，对出现问题的及时解决，组织灵活性和高效性要求更高。未来随着下游集中化，上游动保企业也一定会集中化，未来并购肯定也会有比较大的机会。

业绩预期

Q：2024年业绩目标完成预期信心？

A：上半年看，整个增速各方面还是有一定的压力。但是看盈利端，影响没有那么大。下半年核心要看这几个新品，包括腹泻、小反刍兽疫以及马上推出的支原体等几个新品，加上传统布病等几个疫苗的情况。

三季度（旺季）正常是我们的发力点，另外猪价现在提涨之后，传导到动保企批签发的增长。

先看三季度情况。如果三季度各项政策落下去相对比较好，全年还是有希望的。但如果三季度压力持续，那今年整体还是以一个相对稳健的态势去发展，主要核心还是团队激发。

业务分板块展望

禽苗

Q：公司在禽苗板块的战略规划是什么？

A：在整个动保疫苗市场空间里，禽苗是占了非常大的一个比重。

我们内部也反思，金宇在禽苗相应的，包括强免的产品，传统的常规产品，都有非常完整的产品线。但我们对于禽苗板块的业绩经营情况，非常不满意。

从内部战略角度来讲，第一，团队整合。第二，产品线调整。第三，内部效率。去年禽苗在毛利率等各方面还是比较差的，所以在整个组织人效，包括运转效率这块我们也做了一些相应的改革与变化。

2024年定义就是放开手脚，全力以赴去冲。同时今年定的目标就是一定扭亏为盈。目前跑半年下来，政采这块是拿到从来没有拿到过的第二名的份额，直销这块也有不错的增长。

目前暂时来看，内部能打70分。下半年希望持续优化战略布局，未来禽苗这块能给公司带来一个比较正向的贡献。

反刍

Q：相对友商，公司在布病疫苗领域的核心竞争力如何？

A：首先公司对布病是非常坚决地投入。竞争优势分为三个方面讲：

第一，地理情况，在内蒙古有区域环境，养羊、牛是比较当地的支柱产业，我们有天然的优势。所以我们很多年前就开始布局产品。

第二，从研发角度，布病疫苗一定是在P3实验室里，如果没有P3实验室，就没有办法研发，只能去借用别的地方的实验室。公司拥有P3实验室，这也是公司布病研发速度远远高于竞争对手的速度。

第三，产品的布局、迭代以及竞争策略。

过去羊的布病是S2，S2是口服布病疫苗，免疫效果相对一般，而且价格非常便宜，就算卖很大量，收入以及对于利润端的贡献是相对比较低的。

所以我们也坚决迭代肌肉注射的M5-90疫苗的投入，在2022年底拿到文号之后，2023年当年就卖了小1个亿，这块利润是非常高的。2023年又拿到Rev.1，这块免疫效果、转移率的速度，各方面都是会更高端，而且定价也比M5-90更高。

策略也很清楚，去年主打M5-90；今年主打M5-90，Rev.1辅佐；明年可能主推Rev.1+M5-90；后年可能有竞争对手M5-90疫苗出来，到时候就主推Rev.1，M5-90慢慢退出。基本上至少形成了两到三年，甚至更长时间的产品竞争或迭代的优势。

按照目前研发进度，包括持续地优化的节奏以及内部战略的定位，至少在布病领域，短则三到五年，甚至更长时间，公司应该是遥遥领先的。

猪苗

Q：非洲猪瘟亚单位疫苗的展望和期待？

A：过去三四年是投入了大量的人力资源，财务资源，包括实验室资源，全力以赴地做非洲猪瘟这个产品，确实收到了不错的效果，去年年初也报了应急评价，亚单位路线跟中科院合作也非常好。

过去这一年多，也在持续地优化疫苗效果，包括效率，现在目前整个效果还是不错的。

今年上半年，虽然有一些小的插曲，但可以很明确地去讲，第一这个产品本身目前的效果、效率各方面是我们认为已经做得非常优秀。第二国家管控角度来讲，包括未来的趋势，对这个产品还是希望继续支持去做。在8月敕勒川国际动物疫苗大会上，行业专家院士国家部委领导对于动物疫苗的未来发展做了很多展望与讨论。所以国家层面，部里维度还是比较支持。

我们应急评价还是在持续推送当中，没有中断，还在做。现在也在看，包括整个实验方案的优化，以及最后的一个确认，估计在近期也会有一个明确的说法。可能在临床或田间的方案，也在同步地申报。所以未来两三个月或者更短时间内，应该会有一个相对明确的方向和说法。

关于财务数据

Q：未来研发费用投入节奏怎么样？

A：每年研发支出大概是2个多亿的水平，基本上都在10%-15%之间的研发费用投入率。

之前我们内部定的战略，包括董事长也明确，未来要向迭代疫苗、核酸疫苗、细菌疫苗等，包括mRAN，生物技术和信息技术融合的方向去做迭代或升级战略。所以未来每年我们希望研发费用投入至少保证现在强度（2亿-3亿元），甚至要增加。

Q：上半年销售费用收缩的原因？

A：过去两年，整个行业压力这么大。一方面下游客户活得不好，亏损，肯定是对我们有影响，第二方面跟同业无序的一些竞争，甚至比较激进的竞争，肯定也是有关系的，互相影响。

在2023年底，2024年初做今年预算时，就预料到2024年比较艰难，所以我们内部做整个经营战略时就定了今年内部费用的投放，包括研发费用的效率提升，在销售费用做了明确的效率指标要求，对于出差管理，对客户维护的管理，技术投入的管理，现在提到比较高的要求。所以今年能看到一个比较大的降幅，也是跟我们在去年底预料到今年大的行情会有较大的压力也有关系。

如果今年在这么大的压力情况下，我们还为了拿到客户，疯狂投入费用，然后在客户端可能也有一些风险客户去做的话，可能收入会比现在高很多，但带来的问题也大。第一，有可能应收账款大幅提升，到年底就一堆坏账；第二，未来的竞争绝对不是通过所谓的请客吃饭，包括做一些简单的展会、培训，就能跟客户做一些深度链接。

随着客户集中化的加强，客户专业值是越来越高。所以今天在费用投入里，对一些费用侧重点也做了调整。在有限的费用里，去更深度地把我们客户服务好，在专业上更多地做一些对接与支持。

Q：最新的应收款、客户信用政策是否有调整？

A：公司过去几年整体应收账款金额越来越大，是因为大客户占比越来越高。每个季度都会分析大客户的资产负债表，也会对资产负债率比较高的，会灵活动态调整，调整授信，内部风险管控的要求。

大的基调不会变，养殖业像两三年前非常高的猪价，是不太会重复了，所以未来对于整个养殖业，我们下游的客户，内部风险控制，包括客户选择，也都是会去做的。最重要的是在这一两年最困难的时候，我们能够高质量地活下去。活下去之后，等我们很多新品，包括下游客户也做了一些筛选，最终能够快速增长。

未来预期和发展战略

Q：结合上半年，下半年各板块的展望如何？

A：整体来说，上半年猪这块还是比较承压的。2023年初就有一些比较高风险客户，公司主动做了去风险管理。因为内部定的策略，就是要高质量地增长。

反刍整体增长还是不错的，现在牛奶的价格，牛肉的价格比较低迷。但通过产品布局，客户的深度服务，这块还是增长比较好。

禽苗增长比较不错。详细的数据有需要我们再具体沟通。

毛利率情况，通过研发的聚焦，包括生产内部的持续提升，虽然收入有所下滑，但是毛利率上半年还是有小幅提升的。这在收入下滑的背景下，是非常不容易的。

Q：新品研发、未来上市的计划？

A：基本上过去每年两到三个大单品。

2022年是圆支+M5-90；2023年是Rev.1+腹泻；2024年是小反刍兽疫，猪瘟 E2 蛋白苗，牛支原体，S19等上市。

未来反刍每年有两到三款，猪这块也会有一些产品，包括一些人苗，宠物现在有两款产品，今年会有三款产品在售，明年后年会有三四款产品上来。基本上每年保持在两到三款比较大的单品，这个数字肯定在加速。

这两年比较艰难，尤其2024年非常艰难，同业下滑非常夸张，但是我们在这个时间点一定是保持战略定力，严控风险，扎扎实实把内部效率提升，快速拿到新品。在2024年三、四季度，到2025年上半年，能看到很明显的一些变化。

Q：公司未来的发展战略？

A：未来内卷是不可避免的。我们产品质量没有问题，营销团队没有问题，内部效率没有问题，我们非常有底气能够去赢得比较大的竞争优势。

首先是内部的提质能效，包括今年在年初，研发费用跟往年不一样，往年我们聚焦多花钱加快速度；今年把整个费用做了五三二的拆分，就是说我们有更多的费用去聚焦大单品，包括圆环原支、腹泻、猪瘟等，通过研发去做结构性的降本。以前降本更多的是通过生产，降低原材料的价格，做一些有限的提升；现在我们通过研发，通过结构的降本，去提升我们的竞争力。另外内部效率提升也做了明确的要求。

未来毛利率提升。毛利率提升绝对不只是一个单品的概念，一定是一个组合性的概念。你不可能指望一个卖十年的产品的毛利率，还跟刚开始上市推出来的时候一样。所以一个企业能够在内卷的环境里持续地活下去，甚至活得好，一定是有不断地迭代产品出来。这也是过去三五年前一再强调的非口蹄疫战略，这两年陆续看到效果，新品逐步地推出，能够用新品为相对高的毛利去跟现在传统产品做组合，通过传统优化，来形成毛利的改善，或者是一个不错的维持。

新品的迭代。公司现在对未来非洲猪瘟、mRNA第三代迭代疫苗技术的布局，应该是行业里最领先的。公司真金白银在投，对于未来三到五年，甚至更长期的持续增长提供了非常好的基础。

【相关链接】

特别提醒：本文为投资逻辑分享，不构成投资建议。

价值投资理念、知识经验学习与交流平台，投资风险教育平台。

发现价值，践行价值。书会长期开展独立投研活动，定期发布原创研究报告，组织线下分享活动。

“行稳致远”,秉持“专业、谨慎、诚信”的精神，努力与会员和客户共同实现长期价值稳步成长。