伴随着招股书的更新，蜜雪冰城打响了2025年冲刺IPO的第一枪。

财报显示，截至2024年9月30日，它在全球拥有超45000家门店，门店数量超过了成立已有53年的星巴克。从2022年到2024年前九个月，它的收入分别为136亿、203亿、187亿，同比分别增长31.2%、49.6%和21.2%。

尽管收入放缓，但蜜雪冰城保住了盈利能力。截至2024年9月30日，它的32.4%的毛利率和18.7%的净利率分别达到了2021年以来的最高值。以今年前九个月35亿的净利润算，它平均每个月净赚3.89个亿。

蜜雪冰城就像新茶饮价格战里像一个异类。同行在低价中杀得头破血流，但靠卖2元一支的冰淇淋、4元一杯的柠檬水，它并没有伤敌一千自损八百，反而守住了盈利能力，甚至依然和加盟商保持着良好关系。

这也是我们想要梳理的问题：都在卷低价，为什么赢的是“雪王”。

01 "批发奶茶"，月赚4个亿

1997年，张红超在郑州大学门口开了一家名为"寒流刨冰"的小摊，两年后，他把店名改为“蜜雪冰城”。但真正给张红超创业生涯带来转折的决定发生在2007年——在如今现存的主流茶饮品牌中，它早在2007年便开放加盟，成为了同行中第一个“吃螃蟹的人”。

加盟上的先发优势让蜜雪冰城至今仍保持着一骑绝尘的门店规模。2021年，它的门店数量率先突破1万家。甚在疫情肆虐、线下商业元气大伤的2022年，它仍然能把门店数量从1万家拓张到2万家。

招股书显示，如今蜜雪冰城的45000多家门店已遍布中国内地31个省份、自治区及直辖市，覆盖超过300个地级市、1700个县城和全国约30000个乡镇中的4900个乡镇。这也让它成为了中国乃至全球最大的现制饮品企业，门店规模超过了星巴克。

庞大的终端网络意味着蜜雪冰城可以靠向上整合供应链来实现低价，而不是单纯依靠价格战。

在采购端，它建立了覆盖全球六大洲、38个国家的采购网络，实现了核心饮品食材100%自产。以同类型、同品质的奶粉和柠檬为例，2023年蜜雪冰城对这二者的采购成本较行业平均水平分别低了约10%和20%以上。

在生产端，蜜雪冰城建立了总占地面积约79万平方米、年综合产能达到约165万吨的五大生产基地，提供包括糖、奶、茶、咖、果、粮、料在内的全品类一站式饮品食材解决方案。灼识咨询称，截至2024年9月30日，蜜雪冰城已经是中国现制饮品供应链领域中生产品类最全和规模最大的企业。

供应链整合的优势最终反映到了销售端。

数据显示，蜜雪冰城核心产品的价格在2-8元，年销量超70亿杯。今年前九个月，2元/支的冰淇淋，它在国内卖了14亿支，4元/杯的柠檬水，它卖了11亿杯。在2023年，中国每售出10支现制冰淇淋就有超过3支来自蜜雪冰城，每售出10杯现制柠檬水有超过8杯来自蜜雪冰城。而有加盟商透露，蜜雪冰城4元一杯的柠檬水，成本只有1块钱，也就是说即使价格已经足够低，“雪王”依然有得赚。

极度低价还带给了蜜雪冰城两个好处。

一方面是消费者对它更加的包容和信任。2021年，蜜雪冰城被曝出个别门店存在篡改开封食材日期标签、违规使用隔夜冰淇淋奶浆等问题，但社交网络上消费者对其的反应却是"毕竟那么便宜，还要什么自行车”。在一项包含25万样本的投票中，蜜雪冰城甚至战胜了喜茶、奈雪的茶等品牌，获得最多支持。

蜜雪冰城也无需通过频繁推新来吸引消费者。根据《2023新茶饮研究报告》，2023年3-6月，在竞争最为激烈的10-16元价格带中，国内头部现制茶饮品牌提供的新品在整个在售商品中的占比达到了38.8%，新品销量占总销量的比重达到42%，而蜜雪冰城所在的“10元以下”产品区，新品占比仅3.2%。在极致低价面前，蜜雪冰城也省去了推新包袱，以及与之相关的研发和推广费用。

02加盟商的薄利，雪王的多销

尽管靠薄利多销跑赢同行，但仔细看财报就会发现，多销的蜜雪冰城的，薄利的却只有加盟商。

根据财报，蜜雪冰城向加盟商销售商品、设备以及收取加盟费和相关服务费的收入，在2021年到2024前九个月分别为103.5亿元、135.8亿元、203亿元和186.8亿元，占其终端零售额的比重分别为45.39%，44.23%、42.47%和41.56%，也就是说供应商每卖出10块钱，就有4块多需要给到蜜雪冰城。而在向蜜雪冰城支付相关费用外，供应商还需要自行负担房租、人工、水电等成本。

数据来源：蜜雪冰城招股书

虽然蜜雪冰城这一“交租”比例已经在逐年降低，但和最近接连更新招股书的同行比却仍在高位。今年前九个月，古茗所有加盟收入占终端销售额的比重为38.7%，而今年上半年，沪上阿姨的这一数据则是31.4%。

不只是“交租”比例高，蜜雪冰城各项加盟收入的毛利率也远高于竞争对手。2024年前九个月，其在销售商品、销售设备和加盟管理服务费上的毛利率分别为31.5%、19.5%和82.5%，作为对比，古茗这三项收入在今年前九个月的毛利率分别为18.4%、9.8%、81.3%，沪上阿姨上半年的这三项数据则分别为22.4%、9.5%、79.2%。

不仅如此，如果随意在任何一个下沉市场城市走一圈，你不难感受到蜜雪冰城的开店密度，有时不到1000米的路上会出现好几家蜜雪冰城。此前也有加盟商反映，蜜雪冰城没有提供选址指导，也没有门店保护机制。

但仍然有源源不断加盟商选择加入蜜雪冰城。从2021年到2024年前九个月，蜜雪冰城的加盟商持续增长，分别为9784名、13625名、16784名及19780名，而根据灼识咨询的数据，蜜雪冰城加盟商的留存率远高于行业平均水平。

根据招股书，今年前九个月，蜜雪冰城平均单店日均终端销售额为4184.4元，平均单店日均订单量367杯，超过了2023年全年的日均表现。再分别看不同年份开业的雪王门店，其平均单店日均终端零售额从2022年起一直保持上行。作为对比，古茗今年前9个月的同店GMV已经出现了0.7%的下滑。

截图来源：蜜雪冰城招股书

加盟商“忍痛坚持”的逻辑很简单：尽管选择蜜雪冰城，意味着要从门店销售额中拿出更多的比例交给品牌，但相比其他茶饮品牌在价格战中的流血求生，“雪王”仍能带来更大的确定性。

在招股书中，蜜雪冰城特别注明了中国平价现制茶饮和东南亚现制茶饮的发展前景。根据三方数据，前者在2023年到2028年的复合增长率预计为22.2%，不仅远高于17.6%的国内行业整体增速，也在现制茶饮细分市场中拥有最高增速。而在2023年到2028年，东南亚现制饮品市场的年复合增长率则为19.8%。

这是蜜雪冰城需要给自己、给投资者看到的希望，也是它需要让加盟商看到的希望。