一 行业与市场

1 2021年，电影市场大幅恢复

根据国家电影局数据显示，2019年，全国电影总票房为642.66亿元，同比增长5.40%。全年票 房过亿元影片88部，其中国产电影47部。国产电影总票房为411.75亿元，同比增长8.65%，市场占比为64.07%。2019年全国 票房前10名的影片中有8部为国产影片，票房过10亿元的15部影片中有10部为国产影片，国产电影的质量稳步提升，头部效 应明显。

10月15日0时，2020年中国电影票房市场累计票房达129.5亿人民币(合19.3亿美元)。这个票房成绩也让中国正式超越北美，历史上首次成为全球第一大票仓。票房增长会有明显进步，预计全年票房能达到200亿元。这对于国内影视公司来说，是一次赶超欧美影视业的机会。

如果明年疫苗出来，明年影视行业将会爆发性增长，春季行情必定有影视行业的机会，以及一整年的机会。

2 美国动画电影的市场

Box Office Mojo 数据统计显示，1990 年以前，动画电影每年基本保持在5 部以内，伴随1994 年《狮子王》热映以及95 年《玩具总动员》开创CG 动画电影先河后，美国动画电影的制作数量和占比开始逐步上升。 美国2016 年共上映29 部动画电影，占总电影数量的3.98%，平均来看2000 年后上映数量在10-40 部之间，数量占比稳定在2%-3.5%左右。

票房占比：动画电影票房占比维持在15%左右，2016 年美国动画电影票房24.29 亿美元，占总票房21.36%。1990 年代美国动画电影以迪士尼的二维动画电影为主，此时票房占比在5%左右，代表作是《狮子王》系列；90 年代中后期伴随数字技术的成熟，CG 动画开启了美国动画电影全新时代，2000 年后动画电影票房和占比都不断攀升，虽然在观影和制作周期上每年存在一定波动，但整体稳定在15%左右。

3 中国动画电影市场

我们假设2021年恢复2019年水平，同时预计2022和2023票房增速分别为10%和10%，对应总票房为633.69亿/697.06亿/766.77亿；截止目前，2020年至今票房为110.06亿元，若预计全年总票房为150亿元，仅凭《姜子牙》一部影片则今年的动画电影票房占比也可以达到10%的水准。考虑后续《深海》《大圣归来2》等多部重点动画影片以及动画片续集的上映，我们对未来3年中国动画电影占整体电影市场的比例进行敏感性分析。在悲观、中性、乐观情景下，假设占比将分别达到15%、17%和20%，从中期来看，到2023年国内动画电影票房总规模有望达到130-150亿元，存在3到5倍增长空间。

4 动画产业特点：

1）市场集中，头部动画电影市场份额超过7 成。美国每年动漫电影总上映部数在15 不至25 部之间，其中由知名动漫工作室制作的动漫电影在6 不至10 部之间，而整个动漫电影市场份额则几乎全部被这几部精品内容垄断。2012 年以来每年有6-10 部动画电影排名美国票房TOP50，并且票房占比达70%以上，2015 年甚至达到96.22%。

2）门槛高，北美动画电影市场被主要大动漫工作室垄断。根据box office mojo 统计数据显示，北美高票房动画电影几乎全部来自于迪士尼动画、皮克斯、梦工厂、蓝天工作室、照明娱乐、索尼动画、华纳兄弟动画这7 家工作室，目前已经形成了这7 家工作室垄断头部市场的格局，并且这7 家工作室全部隶属于6 大电影制片发行公司，独立工作室在美国目前难以存活。

3）人才相对稳固，动画电影需要一个庞大的工作团队。和电影不同，离开这个团队，导演无法自己组建团队，因此，动画电影团队比较稳固。

3D动画的好处：门槛高、垄断性好、以工作室为单位（导演离不开工作室，不怕被人挖角）。

二 光线传媒的两大法宝

1 彩条屋：中国的皮克斯，伟大的开拓者

迪士尼影业旗下有漫威影业、皮克斯影业、福斯影业、探照灯影业，试金石影业等。

而光线传媒影业旗下有彩条屋影业、小森林影业、五光十色、青春光线、英事达等分支部门，彩条屋影业则是专门负责打造动画的公司，跟迪士尼影业本部和皮克斯影业非常相似。

当年，出了《玩具总动员》的皮克斯，被迪士尼以70亿美元收购乔布斯的Pixar的计划。乔布斯将成为迪斯尼最大的股东，并在迪斯尼的董事会谋得一席之地。

彩条屋影业于2016-2018年间，先后推出《大鱼海棠》、《大护法》、《昨日青空》等国产动画电影；2019年，其主控项目《哪吒之魔童降世》以突破50亿的票房位列中国影史票房第二名，并代表中国冲击奥斯卡最佳国际影片。《姜子牙》稳稳占据第二阶梯，票房15亿-18亿。2015年，《大圣归来》有接近10亿的票房。

因此，光线传媒有两个国内而且是唯一的顶尖动画电影工作室，其代表导演分别是：田晓鹏和饺子。

2光线动画两大动画导演

田晓鹏

现象级别的电影《西游记之大圣归来》，几千万的投资，换来接近十亿的票房。

饺子

饺子，原名杨宇，1980年出生于四川省泸州市，中国内地动画导演、编剧、制作人，毕业于四川大学华西药学院。2008年，执导个人首部动画短片《打，打个大西瓜》，该片先后入围第6届中国动漫金龙奖最佳动画短片奖，获得第26届柏林国际短片电影节国际竞赛单元评委会特别奖等30多个国内外奖项。2019年7月26日，由其执导的动画电影《哪吒之魔童降世》上映。2020年8月24日，凭借《哪吒之魔童降世》获第11届中国电影导演协会2019年度表彰大会年度导演提名。9月26日，凭借《哪吒之魔童降世》获得第35届大众电影百花奖最佳编剧奖。

动画3D电影两个字，苦，非常苦，但他们两个都坚持下来，更难能可贵的是，是他们背后的老板王长田，在他们一文不值的时候，把他们找出来，敢于投资（投资额都超过1个亿）。

王长田

除国产动画外，彩条屋也对海外优质动画电影进行引进及宣发。2016-2019年间，先后引进发行 《你的名字》、《千与千寻》、《天气之子》等优质海外电影 。可以说，光线传媒垄断了整个中国成人动画市场。

3 明年光线动画大年

《深海》和《大闹天空》，保守估计10亿元以上，而《大闹天空》档期选对，极有可能超过20亿。

4 猫眼娱乐：真正的大数据公司

猫眼主要持股方为光线传媒系、微影时代、腾讯、美团点评。其中，光线传媒系持有约48.8%的权益，为第一大股东；微影旗下多家公司包括合计共持有猫眼娱乐24.92%的股份；腾讯与旗下公司共计持有猫眼16.27%股份；美团持有其8.56%股份。

猫眼与它的主要持股方业务利益深深绑定，在“三巨头”的支持下，其拥有着得天独厚的流量和内容资源优势。凭借与腾讯的战略合作关系，猫眼拥有微信及QQ钱包的流量入口，并且是其中唯一的电影、现场演出以及体育赛事的入口。同时，通过与美团点评的战略合作，猫眼成为美团App及大众点评App娱乐票务渠道的独家商业合作伙伴。

随着电影市场的扩张，在线电影票务市场也随之迎来大幅增长。以总交易额计算，在线电影票务市场已从2012年的31亿元增至2017年的460亿元，同期渗透率由18.4%提高至82.3%。预计2017-2022年，在线电影票务市场复合年增长率将达到19.8%；到2022年，在线电影票务市场将突破800-1000亿元。

猫眼作为中国最大的在线电影票务服务提供商，2017年总交易额已达216.80亿元，占同期全国交易额的47.13%。2017年，平台总活跃用户超1.3亿，在整个市场持续向好趋势下，猫眼娱乐将显著受益，2019年猫眼娱乐收益42.68亿元，较上年同期的37.55亿元增长13.6%;毛利由2018年的23.56亿元同比增加12.8%至26.57亿元; 年内盈利为4.59亿元（现在的估值为128亿港元）。

疫情以后，国家鼓励大家线上买票，猫眼将会进一步垄断整个在线票务市场，未来增长可期。

另外，猫眼是一家真正的大数据公司，其用于挖掘用户数据，提高影片质量，以及推广宣传电影都有很大的价值，估值无可限量。

电影产业链构造图

三 光线传媒的商业模式

1 光线传媒的绝对优势

除了没有重资产的电影院，光线传媒控制了电影的所有环节，包括制作、发行、购票行为以及票房口碑，并利用可以利用自己的渠道优势，提前预知电影观众的喜好以及票房的口碑，可以对爆款电影投入更多的资源与倾斜，也就是烂片少投，好片多投。

《哪吒》就是提前放映口碑很好，利用自己的发行渠道以及猫眼预热。 《大圣归来》也是靠着自来水的卖力宣传，在一分钱宣传都没有的情况下，卖了10个亿。因此，由于光线传媒在全产业链的布局，可以导致自己票房不会大亏。

2 套娃似的神话世界

《大圣归来》初显国漫势能，让影迷、市场看到国产动画电影的质量与发展潜力，《哪吒》上映后更是凭一己之力打开国产动画电影天花板，以 50.27亿票房位居中国电影票房总榜第二位。中国有丰富神话故事，IP开发潜力大；成人向动画电影有更广阔的创作空间和消费市场，爆款出现只是国漫崛起之开端。公司以彩条屋影业为核心阵地，大举构建动画产业版图，投资了动漫产业链20余家公司进行全产业链布局，率先探路电影工业化，重点扶持影视创作人才，为公司树立牢固壁垒。对标美日等成熟市场，未来衍生品市场发展空间极大，长期增长空间依然广阔。

像漫威打造自己的漫威宇宙，光线传媒也有自己的神话世界的宇宙，其中有两条主线，一是以孙悟空为题材的西游记主线； 二是以封神榜为题材的动画世界。这样做的好处多多，首先，最大的好处是可以降低成本（不需要另外用3D建模新的人物形象；二是可以保持风格统一，不需要担心客户不接受新的风格。而且，像漫威一样，每个电影结束，都有下一步的彩蛋，能很好提高客户群体连续观影热情。

光线传媒在《姜子牙》的宣发阶段，刻意进行了单体人物之间的打通，安排大圣、姜子牙、哪吒同框出现，意在建立统一的利益格局，形成类似“漫威宇宙”的大型动漫矩阵。对此，顾均辉表示，光线传媒多年来一直在推动动漫帝国的构建，所有的动画电影实际上都在下一盘“封神宇宙”的大棋。但即使是享誉全球的“漫威宇宙”，也是经过持之以恒的深耕才得以实现。打造一个商业帝国是制造所有元素之间的链接，通过时间的沉淀在无形中形成一张巨大的网络，强势入侵所有人的心智。

四．光线传媒未来的发力点

1）衍生品：众所周知，动漫周边是一个非常大的市场，在这块，中国还没有形成稳定的周边产品市场。据此数据显示，日本动漫产业市场规模逐年扩大，2016年较上年增加了2100亿日元，达到2.9万亿日元（约1700亿人民币），是2002年以来首次突破2万亿日元。动漫周边产品，销售额达5627亿日元（超过200亿）。

2）线下授权：由于没找到光线的数据，我们可以看看华谊兄弟的数据，2019年华谊品牌授权及实景娱乐板块营业收入3,467.80万元，较上年同期相比下降76.81%。主要是实景娱乐业务重点从项目开拓转向深耕运营，公司品牌授权及实景娱乐业务进入开发和运营双线并行的发展阶段。

据此估计，华谊在正常年份，品牌收益在1亿以上。如果，光线传媒衍生品开发出来，业绩无可限量。

五 财务报表

盈利稳定（利润）

商誉

资产收益率

六 为什么是电影行业？为什么是光线传媒？

1 明年是电影大年，需求大爆发

1） 明年春节期间有情人节，观影热情极大提升。

2） 今年国庆节，观影人数和票房排历史第二，明年由于大部分国家可能还无法放开旅游（即使放开大家也不敢去），所以除了国内游，最好的休闲活动还是看电影。

3） 今年积累了不少的大片，可以极大的调动票房。电影是一个增量市场，具有极大的协同效应，就是好片越多，大家观影的热情就越高，好片越少，大家反而没有兴趣。

2 明年好莱坞电影非常少

2020年，好莱坞全线停工，而到了2021年，很可能美国疫情还没有完全恢复。

3 除了动画电影，电影也有爆发点

《坚如磐石》是张艺谋执导的现实主义题材电影，由雷佳音、张国立、于和伟、周冬雨领衔主演，孙艺洲、李乃文、许亚军、田雨、何政军、徐子力主演，陈冲、王迅友情出演

《人潮汹涌》由饶晓志执导，刘德华、肖央、万茜联合主演。该片于2021年2月12日在中国上映 。该片讲述了冷血杀手周全和落魄龙套陈小萌，在一次意外中交换了彼此的身份，从而引出一系列阴差阳错的幽默故事。

饶晓志，代表作《你好，疯子！》、《无名之辈》，无名之辈是票房超级黑马，没有任何明星大咖，但票房超过5个亿，目测投资回报率超过3倍。

《三体》《大圣归来》导演田晓鹏将作为《三体》真人院线电影的导演，而原彩条屋影业创始人易巧和总制片人魏芸芸将担任制片。

4 整个行业迎来良性发展

以前，电影太浮躁，热钱太多，轻剧本重IP，滥用小鲜肉，导致电影口碑越来越差，看电影的人越来越少（光线也有一部分责任）。现在，电影行业经过这两年洗牌，热钱退出，每家电影公司更注重题材、导演以及剧本。就拿华谊兄弟的《八佰》和接下来的《金钢川》来说，都是符合爱国主义题材，同时兼具票房的优质作品，只有这样，才能让更多人走进电影院，中国电影才会迎来良性发展。

5 动画行业，才有可能成为行业巨头

参考美国的迪士尼，收购了皮克斯以后，市值一路成长

通过，收购并购动画团队，壮大自己，壮大自己的IP矩阵。同时，我必须明确一点，只有动画领域的收购，才有意义，他们的IP和开发价值，远高于其它电影。其它成人电影的工作室，都是浪费钱。

到2018年底，光线传媒至少投资了22家公司，最成功的案例就是《大鱼海棠》。

七 光线传媒的估值

保守：鉴于光线传媒是行业的龙头，光线传媒的市盈率在30-40倍区间是没问题，按照明年保守10个亿的盈利，光线传媒350亿到450亿是非常合理的估值。

激进：

1如果猫眼回到18年的盈利水平（5个亿），给出40倍的估值，那么猫眼正常估值应该超过200亿；

2 衍生品市场有三块：周边手办、品牌授权、游戏再开发，这是一个年收入几个亿，而且可以累加的市场。

3 市场整体对于行业的估值提升（戴维斯双击）。

个人认为，如果2021年行情配合，就像2020年汽车一样，冲破历史最高点，突破600亿的市值。

个人心得，为什么我喜欢投资传媒行业？透明，有成为巨头的可能性

八 电影行业的风险

1 疫情没有恢复

2 主创人员离职

3 动画制作周期长

4 收入非常依赖票房（一次性收入）

5 缺少主旋律电影

6未来三个月，暂时没有主投的电影

此观点只作为个人观点，纯粹作交流研究，不作为投资建议。