蜜雪冰城上市，最大奶茶IPO来了！
今天（3月3日），蜜雪冰城正式在港交所上市交易，港股市场被一杯5元的柠檬水彻底引爆。
富途证券数据显示，截至认购结束，蜜雪冰城融资申购倍数达到5324倍，认购金额达到1.84万亿港元，刷新港股历史纪录，超越快手的1.26万亿港元，成为新一代“冻资王”。
火爆认购点燃了蜜雪冰城的人气，2月28日蜜雪冰城在香港各家券商的暗盘暴涨。与202.5港元的发行价相比，富途单家的收盘数据显示，蜜雪集团报收250港元，涨幅23.46%。
这场现象级IPO背后，是资本对“下沉市场王者”的狂热追逐，也是新茶饮行业“低价神话”的极致演绎。
但光环之下，争议与隐忧并存，蜜雪冰城能否打破“上市即破发”的行业魔咒？
“冻资王”诞生1.84万亿港元，这笔天量资金涌入蜜雪冰城的认购账户，与其说是对一杯奶茶的信仰，不如说是对“中国式下沉经济”的押注。
蜜雪冰城的崛起，本质上是一场“反消费升级”的胜利。当奈雪的茶用20多元一杯的芝士草莓对标中产，蜜雪冰城用5元的柠檬水俘获了县城青年的胃和钱包。
招股书数据显示，截至2024年底，蜜雪冰城全球门店数已达46479家，覆盖中国31个省份、4900个乡镇，以及东南亚、日韩等11个国家。2024年，其终端零售额达583亿元，门店网络实现出杯量约90亿杯，相当于每天卖出近2500万杯饮品。
更惊人的是，这家以加盟模式驱动的企业，毛利率连续三年稳定在30%左右，净利润率在15%左右，远超奈雪的茶等直营品牌。
资本市场的热捧，本质是对蜜雪冰城“极致性价比+超强供应链”模式的认可。
通过自建五大生产基地、覆盖全球38国的采购网络，蜜雪冰城将一杯柠檬水的成本压缩到极致——其采购的奶粉、柠檬价格分别低于行业平均10%和20%。
这种“农村包围城市”的扩张逻辑，让它在低线城市和东南亚市场几乎无孔不入。
雪王上市，隐忧浮现尽管如此，蜜雪冰城的上市之路并非坦途。
早在2022年，其首次冲击A股失败；2024年初转战港股，又因招股书失效铩羽而归。直到2025年1月，第三次递表后终获证监会备案，并于2月14日通过聆讯。
对于新茶饮们而言，“上市”容易“守市”难。
茶百道、古茗上市首日均破发，奈雪的茶市值最高缩水90%，蜜雪冰城试图以“万店规模+盈利神话”打破魔咒。
资本市场的掌声越热烈，越需警惕暗流涌动，蜜雪冰城上市背后早已暗藏三大隐忧。
其一，加盟模式的“双刃剑”。
蜜雪冰城的加盟模式作为其快速扩张的核心驱动力，既成就了其全球门店超4.5万家的行业龙头地位，也暗藏着不容忽视的潜在风险。
该模式通过轻资产运营实现规模裂变，99%的门店采用加盟制，总部通过供应链输出（2024年前三季度食材、设备销售占营收97.6%）构建稳定盈利闭环，2023年终端零售额达478亿元，市场份额居中国第一。
然而，这种 “以量取胜” 的策略正面临多重挑战：
一方面，加盟商需承担门店装修、租金等全部成本，单店盈利空间受市场竞争加剧挤压。另一方面，管理半径的急剧扩张导致品控风险上升，消费者投诉平台出现异物混入、服务滞后等问题，暴露出标准化管控的漏洞。
这种模式既依托规模效应实现了下沉市场的深度渗透，又因过度依赖加盟导致发展质量与速度失衡，成为其在资本市场的隐忧。
其二，成本与创新的困境。
蜜雪冰城作为新茶饮行业的低价标杆，近年来正面临成本与创新的双重挑战。
一方面，蜜雪冰城的成本优势建立在规模效应上，但原材料价格波动（如糖、奶、水果）可能侵蚀利润；另一方面，产品创新滞后导致市场吸引力下降。
早在去年，就有媒体报道2024年开年到3月20日，蜜雪冰城的饮品新品合计仅3款，相当于月均上新1.5款，远低于行业单个品牌月均上新3~4款的平均值。
相较新品，消费者对其经典单品冰鲜柠檬水、冰淇淋甜筒以及珍珠奶茶等依旧更为热衷。面对消费者口味变迁，能否持续吸引年轻人存疑。
其三，资本市场的“耐心考验”。
尽管IPO认购火爆，但港股对新消费品牌向来苛刻。
蜜雪冰城募资用途中66%用于供应链扩张，而非品牌升级或数字化。在“量”与“质”的平衡中，蜜雪冰城似乎选择了前者，但这能否支撑长期估值？对于资本市场的耐心是场巨大考验。
第二增长曲线何在？蜜雪冰城的上市再次引燃了新茶饮的关注度，但市场对它的期待，早已超越一家茶饮公司——它被视作中国消费下沉与供应链能力的样本。
凭借龙头溢价和打新热情，据机构预测，短期内股价比较乐观。尤其是其供应链深化（如海南基地投产）和雪王IP破圈（动画、电影计划），可能成为催化剂。
但上市之后，长期看形势依旧严峻。当县城市场饱和后，蜜雪的第二增长曲线何在？
中国现制茶饮门店总数已超50万家，蜜雪冰城在低线城市的渗透率接近天花板，未来增长需依赖海外市场。但海外市场拓展中，文化差异和供应链复制仍是障碍，若海外扩张未能兑现，高估值将成空中楼阁。
蜜雪冰城的上市，是中国消费市场“普惠模式”的胜利，也是资本对规模化复制的乐观期待。它的成功印证了“下沉市场”的潜力，但过度依赖加盟和成本控制，可能让其在品质与创新的竞争中逐渐失速。
当“万店规模”的光环褪去，蜜雪冰城需要回答一个更本质的问题：是继续做“奶茶界的拼多多”，还是成为一家真正具备品牌溢价和全球影响力的企业？
蜜雪冰城的成功，是时间的沉淀，但资本给的耐心，可能比茶饮的保质期更短。
