本文由无冕财经（wumiancaijing）原创发布

作者：方斯嘉

编辑：陈涧

设计：岚昇

“可你却总是笑我，一无所有。”2017年初，在万达集团2016年度工作总结暨表彰大会上，王健林在台上纵情放歌。

也不知是财富达到顶峰后，意识到人生的虚无感，抑或是对接下来要发生的事，有了预感，王健林在顶峰之时，选择唱了那曲《一无所有》。

听过他演唱后，有网友说，“唱出了钱花不完的压抑和沧桑。”

在此之前，王健林身价超过李嘉诚，成为华人首富。他最广为流传的一句话是，“先定一个小目标，比方说我先挣它一个亿”。

唱歌后几个月，王健林陷入了商业生涯的滑铁卢。他变卖资产，进行一场“世纪交易”，回笼数百亿资金。

那时候的王健林，想必依然觉得自己还能翻身。在次年，他拉了腾讯、苏宁、京东、融创等一众好友，投资了万达商业（后改名“万达商管”）。

他万万不会想到，那时候的决定，会让他走到如今这个地步。涉险过关后，王健林和万达面临怎样的处境？

来自”白衣骑士“的威胁

万达面临的困境，或许比2017年时还要难。幸好这一次，王健林又找到了“贵人”。

12月12日，据万达集团官网显示，太盟投资集团(PAG)与大连万达商管集团共同宣布签署新投资协议。

太盟将联合其他投资者，在其2021年的投资赎回期满时，经大连万达商管集团赎回后，对珠海万达商管再投资。

现有投资人于2021年8月对珠海万达商管的投资额约为380亿人民币，其中太盟的投资额约为28亿美元(约180亿人民币)，现有投资人在原投资安排中享有到期赎回权。

▲珠海万达商管此前的战投方，图片来自观点指数。

在此次交易中，我们需要关注三个关键。

第一，对赌上市诺言，还需兑现吗？

公告显示，就上市问题，新投资将不再设置对赌协议。这也意味着，从2021年开始缠绕王健林至今的对赌梦魇，终于可以结束了。

第二，万达以什么条件说服投资者？

按照新协议，大连万达商管持股40%，为单一最大股东，太盟等数家现有及新进投资人股东参与投资，总计持股60%。

据澎湃新闻计算，大连万达商业原先总计持有珠海万达商管78.83%的股权，如今仅剩40%。也就是说，为了拯救此番对赌危局，王健林代价巨大，割让了38.83%的股权。

虽然大连万达商管仍为单一大股东，但“投资人联盟”的持股比例已经超过万达，这意味着，一旦联合起来，万达的地位将随时面临挑战。

公告表示，万达将与太盟等重要股东一起，进一步优化公司法人治理，保持管理团队稳定，共同支持公司的长远发展。

对于投资者而言，如果不拯救万达，即将迎来的或许是漫长的偿债期。而在当下，谁能提供大笔资金拯救万达，谁又能大规模接手万达的资产，对投资者而言也是个难题。

因此，以股权换时间，对太盟集团而言，也是一笔不错的买卖。再不济，拥有股权后，还能与万达商管一同成为“包租公”。

第三，对王健林伸出援手的太盟投资集团，会对王健林造成威胁吗？

太盟集团曾参与过投资爱奇艺、爱回收、腾讯音乐、奈雪的茶、日本环球影城等项目，被称为“亚洲小黑石”。

据该公司官网介绍，太盟投资集团是一家专注于亚太区的私市股权投资公司，截至2022年12月31日，太盟投资集团为全球近300家机构基金投资者管理着超过500亿美元的资产。

太盟投资集团的私市股权业务由单伟建操盘。

单伟建1953年出生于北京，父亲是一名海关官员，母亲从事文秘工作。在单伟建身上，有多个标签。他自称“农民”，《财富》杂志称单伟建为“中国私募之王”，投资者形容他“八面玲珑”，而更多媒体称他为“野蛮人”。

他带领团队，收购韩国第一银行，一战成名。成功入主深发展，让其成为第一家也是迄今惟一控股中资股份制银行的外资机构。

但他“野蛮”的标签，更多来源于其攻击性。第一财经曾指出，太盟投资保持着以收购控股权为主的风格。在收购必康制药、珍爱网等时，他要求绝对控制权。在收购春泉产业信托的案子中，要求罢免春泉产业信托的管理人。

万盟投资的强势风格，一旦在万达商管内部延续，很难不对王健林的决策造成威胁。

万达还有难题待解

太盟对万达的投资，也预示着，万达商管在今年上市的几率渺茫。

此番对赌上市为何会失败？大部分观点将其归咎为大环境所致，市场对于商管IPO信心不足，商管公司本身的业务和估值也受此影响，上市出现较大的阻力。

也有观点认为，监管部门未批“大路条”给万达商管，原因之一是对万达商管的数据存疑。

除掉对赌的“雷”之后，王健林就能渡过难关了吗？目前来看，万达暂时平安了。

王健林在今年多番卖资产，主要是解决债务问题。据证券时报，今年万达商管面临154亿元境内公开债及4亿美元债，合计约182亿元公开债的集中到期，现已全部按时完成兑付。

根据万达商管11月30日公告披露，此前于2024年1月29日到期的6亿美元债顺利展期。

展期的美元债归还后，万达有2笔美元债务分别于2025及2026年分批到期，债券余额分别为4亿美元和3亿美元。

▲万达商业未偿还美元债还有三笔。图片来自企业预警通。

不过，万达地产也让万达困扰不已。今年年中，万科集团与万达集团的合作矛盾浮出水面，万达集团表示，万达地产集团和某企业在长春一大型项目有合作，至今双方仍存在约10余亿元财务纠纷。

这也将万达地产的隐藏问题公之于众。据企业预警通统计，今年万达地产旗下多个公司发生商票逾期，额度最高达到四千万。

也就是说，处理了对赌问题之后，万达还需要处理万达地产留下的问题。

▲万达地产旗下公司多次发生逾期。图片来自企业预警通。

能挽回万达颓势的只有万达商管，但这也并非十拿九稳。

商管一直被视为地产行业转型的方向，相比于住宅物业管理，商业运营管理的毛利率水平更高，这是当年资方愿意投资的重要原因之一。

数据显示，珠海万达商管2021年税后收入为235亿元，2022年为271亿元，2023年（预估）为293亿元，平均年增长约12%。2021年税后利润为53亿元，2022年为75亿元，2023年（预估）为95亿元，年增率达34%。

但外界对万达的数据已存在疑问。此前，万达曾披露其出租率与租金收缴率接近100%，由于数据过于完美，被质疑真实性。有疑似万达内部员工表示，疫情期间,他所在的山东万达广场空铺情况比较严重，指向接近100%的数据，存在水分。

更长远来看，万达商管还要面临运营管理输出能力的升级。这也是王思聪出现在山东，与文旅项目签约的原因。这或许是向投资者喊话，万达商管模式没有僵化，还有更多可能性。

客观来说，珠海万达商管依然是全球最大的商业管理公司，单就“收租”一项，仍会有盈利空间，这也是太盟投资愿意接手万达商管的重要原因。

王健林英雄迟暮

行至此处，王健林想必在唱《一无所有》时，不会预料到这一幕。

谁还能拉万达一把？答案是，寥寥无几。

此前，腾讯、蚂蚁等资方愿意与王健林对赌，一方面也是在一定程度上相信王健林的能力，另一方面是看好商管模式处于上行期。但在当下，这两方面优势全无。

只有时代的英雄，没有英雄的时代。这句话放在王健林面前，再合适不过。

这几年来，王健林力挽狂澜，仍无法将万达商管推动上市，而他的“财团”朋友们，也相继过起了苦日子。前几日，前期投资者之一的碧桂园杨氏家族，也对外喊话“家族肯定会砸锅卖铁支持公司”。互联网巨头腾讯，也在持续裁员中。

王健林多年来的人脉优势，正被一步步削弱。

不久前，王健林将万达重要资产之一的万达电影出售。王健林曾与万达电影扛过了艰难的特殊时期，如今好不容易等到曙光将至，却要拱手让人。

▲万达电影最新股权架构，截自其公告。

转让后，万达电影实控人由王健林变更为柯利明，王健林仅间接控制万达电影10.9%股权。

这也能看出，王健林的朋友们，愿意伸出援手，更多是基于现实层面，而不是情感层面。

王健林原先计划“形成商业、文化旅游、金融、电商四大板块”的宏图，已四分五裂。万达电影出售后，剩下的万达商管，成为万达最核心的资产。

王健林家族接下来的命运会如何？

最理想的，当然是万达商管上市，得以融来现金，偿还债务与拓展新业务。又或许，王健林的版图一再变小，最终成为名声赫赫，但身家缩水的一方人物。也或许，负债累累一败涂地，最终隐退于江湖。

目前来看，所有结局，都不是王健林一人可以掌控的。