【天风交运】快递行业湖南市场调研反馈+观点更新20240320 春节后，部分中通湖南地区的加盟商传出上调终端快递价格的消息，我们近期调研了湖南通达省区，反馈如下： 1. 中通的竞争策略VS 前端价格政策 年初以来，ZTO为优化加盟商网络和客户结构（消除“负毛利”的客户和网点），减少了对部分大加盟商的政策优惠&加大对中小网点的政策支持，调整了部分大加盟商的中转成本。但由于其他公司并未跟进，以及部分小网点产能承接能力有限，导致部分客户分流至其他快递公司。 近期，由于该政策实施效果不太理想，省区已经做了部分政策的微调（又调回之前的政策了）。 环比来看，目前ZTO的价格基本和1-2月持平，同比来看，略有提升，与圆通/韵达等价差扩大。 这一政策的调整，也使得ZTO在1-2月的件量增速略低于市场预期。但我们认为： 年初湖南新的政策VS目前政策取消的变化，也说明了公司仍然会根据市场环境的变化灵活调整自身的经营策略，兼顾业务的质量和增长，市占率与客户结构/质量同样重要。 2. 新规对末端成本/共配/前端价格的影响？ 湖南全省的揽派比约为1：1.6，系派件大省，极兔/韵达/圆通/中通共配占比约分别为45%/55-60%/20-25%/10%-20%。新规执行后，派件效能下降明显，效益较好的网点，人员大概也需要增加10-15%，共配/效益较差/派费低的网点/驿站等，大概需要增加20%+的人手。但目前各家都没有做明显的派费调整（只有圆通调整了部分地区的派费，涨了几分钱）。 我们调研中，也观察到部分共配网点存在用工荒的问题，这使得二线公司在成本、管理、稳定性上都存在更大的挑战。 前端价格方面，中通年初做了政策调整后（对部分加盟商上涨了政策成本），其他公司并未跟进，也使得圆通等公司的业务量增速提升。新规适应期，各家观望情绪明显。 3. 主要公司网点经营现状&盈利稳定性如何？ 目前主要快递公司的加盟商网络基本稳定。但二线公司的网点，也基本给不上估值。 湖南极兔省区的经营情况在全国属于中上游（属于省区还有盈利的区域），末端加盟商中，OV系的持股比例很低。上市前，总部要求一级加盟商买极兔的股票，产粮区原百世加盟商基本都是顶格买了极兔的股票。 我们认为：监管新规，对于极兔等公司派件端加盟商的压力会明显提升；4月底，极兔股票解禁，也会对加盟商信心/经营稳定性产生较大压力。 此外，东南亚市场竞争加剧，其中，菲律宾市场由盈转亏，也会迫使公司在东南亚加大投入。 这可能会成为行业竞争变化的重要变量因素。 4. 重申我们对行业观点和竞争格局的判断： 监管约束：很难重演21-22年涨价+竞争烈度减弱的逻辑，反而会导致行业加速分化。1）监管从干预结果（约束义乌价格/市场份额）到干预过程（快递员社保/快递新规—末端服务规范），前端价格交由市场；2）快递新规规范了由于末端网络的揽派开放化（共配/驿站）带来的一系列问题，将倒逼末端共配网点占比高/派费低/加盟商盈利差的快递公司付出更大的经营成本来“补课”，而末端基建投入足/派费高/加盟商盈利能力好/信息化水平高的公司，则成本压力更小，也更容易推动“产品分层/服务分区”；3）头部公司（中通/圆通）兼具竞争的能力与意愿，并将约束行业价格上限。 行业加速分化的趋势下，优选竞争意愿与能力兼备，市占率有望加速提升的快递公司。二线梯队的公司将面临三重约束：1）监管约束下，更高的末端网点经营与整改成本；2）自身经营条件约束（极兔/韵达/申通分别需要解决继续融资&现金流紧张/加盟商信心与盈利仍需修复/资产负债率过高，需融资增加产能等）；3）头部公司市占率诉求并不弱。头部两家公司，圆通24年竞争意愿和能力兼备，价格战弹药充分，市占率有望加速提升；中通双线均衡作战，兼顾低端电商市场市占率+向上切入电商退货及散单市场。我们重点推荐圆通速递和中通快递，估计圆通/中通24年利润分别为42/108亿元，给与15XPE，看630/1620亿市值空间。