下周美联储加息25个基点几乎板上钉钉，利率决议后市场预期恐将产生剧变，投资者的焦点将再次转向这一话题……

这不是正常的经济周期。对于政策制定者、投资者或市场交易员来说，这几年是痛苦的。前所未有的冲击和过高的通胀飙升使经济世界陷入困境。对预测者来说，主要的难题在于试图评估一旦尘埃落定，市场持久的趋势是如何的。

预测者不太愿意接受疫情后的通胀飙升只不过是在全球封控和供应中断后短暂的重新定价，他们随后转而担心，与乌克兰有关的能源动荡将使生活成本紧缩持续数年，并引发严重的经济衰退。

但随着美国令人印象深刻的反通胀席卷整个2023年，到目前为止，就业和整体经济都没有出现大滑坡，这种说法再次发生了转变，并让市场开始预测，美联储严厉的紧缩政策可能也是短暂的。

随着“软着陆”这一说法再次成为多数人的看法，“完美的反通胀”这样的说法到处都是，这让人质疑，即便地缘政治和供应链地图重新绘制，潜在的价格动态是否已经发生了很大变化。

“‘粘性’是新的‘暂时性’吗？”摩根士丹利策略师本周问道。他们将美联储此前的“通胀暂时论”与现在认为通胀正持续降温的说法进行了比较。

他们认为，“粘性”一词是否会像2021年底的“暂时性”一词那样从词典中消失，取决于近期美国物价趋势，以及美联储理事沃勒上周发表的重要讲话。

有趣的是，策略师丁格拉（Guneet Dhingra）和艾伦（Allen Liu）认为，美联储在判断通胀率将从目前水平下降到何种程度方面可能又“落后于曲线”，就像两年前美联储采取措施控制消费者价格上涨时许多人所怀疑的那样。

和许多人一样，他们关注的是二手车价格的大幅下跌。二手车价格是核心通胀率的主要推手之一，目前的核心通胀率为4.8%，仍远高于3%的整体CPI。

6月份二手车价格下跌4.2%，再加上调查显示未来还会有更多降幅，以及去年有利的低基数效应，未来几个月核心年通胀率可能会降至4%-6%的“粘性”区间以下，自2021年底以来，该指标一直处于这一区间。

这进而可能满足沃勒的条件，即还需两个令人印象深刻的通胀（降温）数据，才能使美联储在本月几乎确定无疑的25个基点加息之后停止加息。尽管他上周警告称，6月份的通胀意外可能是一次性的。

摩根士丹利的研究团队指出，剔除高、低异常值的核心通胀“修正平均”通胀指标连续4个月下滑，他们怀疑6月份的核心通胀未能反映实际情况，并认为核心CPI反通胀更多地是“一种趋势，而非假象”。

他们认为，随着劳动力供应的增加，美联储可能（也应该）不那么担心强劲的就业市场。美国财政部长、前美联储主席耶伦周二也表达了这种看法。

中性利率暗藏玄机！市场或预期通胀已经低于目标

当然，也有人对这种乐观态度表示怀疑。

巴克莱分析师认为，机票和酒店价格等波动性较大的项目降温可能无法持续，这些数据对核心服务通胀的减速起到了推波助澜的作用，他们表示，就业市场吃紧对未来的进展构成了质疑。

他们总结道，“我们强烈怀疑6月份的数据夸大了通胀下行压力”。

美国银行（BofA）本月对全球投资者进行的调查似乎也表明，随着调查显示未来12个月全球通胀总体预期已停止下降，有关通胀下降的好消息可能正在结束。

尽管CPI指数本月有所下降，调查显示，基金经理仍在超配债券，超配水平比长期平均水平高出两个标准差以上。

当然，这种仓位是在为潜在的两种情况做准备的。其一，如果反通胀的乐观情绪被证明是正确的，美联储的紧缩政策将结束；其二，如果美联储继续过度加息，迫使经济深度衰退，美联储政策将转向。

考虑到沃勒假定的加息滞后性为9-12个月，市场的问题是，美联储的紧缩政策可能还没有发挥多大作用，还有一个棘手的问题，即理论上难以捉摸的“r星”（中性利率）究竟应该是多少。

本月早些时候，美国国债市场10年期实际收益率（即经通胀调整后的收益率）一度触及近14年来的最高水平1.839%，而目前的实际政策利率已超过2%，两者都已远高于美联储最近估计的1.14%左右的中性利率。

因此，美联储在本月进一步收紧政策之后，很可能会看到市场开始认为通胀实际上低于2%的目标，但同时也可能会导致经济衰退再次成为市场关注的焦点。